رأس المال الاستثماري في العملات الرقمية ينبثق من المضاربة: كيف تعيد Pantera Capital تعريف البحث عن العائد في الأسواق الرقمية

بعد سنوات من الطفرة التخمينية والسيولة الوفيرة، يشهد رأس المال المغامر في قطاع العملات المشفرة تحولًا هيكليًا عميقًا. شارك شركاء Pantera Capital، بول فيراديتاكيت وفرانكلين بي، مؤخرًا تحليلات ملهمة حول كيف يعيد سوق الاستثمارات في العملات المشفرة اكتشاف الانضباط، والعقلانية، والتركيز على جودة التنفيذ. ما يظهر هو صورة حيث يتجه رأس المال المغامر التقليدي نحو معايير أكثر صرامة، وأخيرًا يتماشى مع المبادئ التي قادت الأسهم الخاصة لعقود.

مفارقة رأس المال المغامر في العملات المشفرة المعاصرة: المزيد من رأس المال، فرص أقل

البيان الذي يلخص التحول بشكل أفضل يتناقض مع التوقعات: خلال العام الماضي، بلغت الاستثمارات الإجمالية في العملات المشفرة 34 مليار دولار، وهو رقم قياسي للقطاع. في الوقت نفسه، انخفض عدد جولات التمويل إلى حوالي النصف مقارنة بعام 2021 و2022. كيف يُفسر هذا الظاهرة التي تبدو متناقضة؟

الجواب يكمن في الدورات التخمينية التي ميزت رأس المال المغامر في العملات المشفرة خلال العامين السابقين. عُرفت 2021-2022 بـ"عصر الميتافيرس"، حين أدت معدلات الفائدة المنخفضة جدًا والسيولة الزائدة إلى انفجار في أنشطة الاستثمار، كانت مدفوعة أكثر بالخيال منها بالمنطق الاقتصادي. في ذلك السياق، استثمر رأس المال المغامر بشكل مكثف في مشاريع لم تكن لها أسس قوية، فقط ترويج لقصص جذابة عن عوالم رقمية مستقبلية مضاربة تمامًا.

“لم يكن لدينا معيار واضح حول كيف يمكن لهذه المشاريع في الميتافيرس أن تولد قيمة حقيقية،” يعكس تحليل Pantera. “ما الفائدة من بناء عالم رقمي بالكامل عندما لا توجد حتى عملات مستقرة ذات تنظيم واضح؟ فقد رأس رأس المال المغامر بوصلة الاتجاه.”

اليوم، الوضع مختلف تمامًا. لم يعد رأس المال المغامر في العملات المشفرة يهيمن عليه المستثمرون الصغار، والمكاتب العائلية، والمتداولون الأفراد الذين يغامرون في مغامرات مبكرة مضاربة. الآن، تدفق رؤوس الأموال يأتي بشكل رئيسي من صناديق العملات المشفرة الأكثر تطورًا، ومن مستثمرين مؤسسيين يتبعون عمليات تدقيق صارمة، وحتى من رأس مال مغامر تقليدي في التكنولوجيا المالية الذي اكتشف أخيرًا حالات استخدام ملموسة (مثل المدفوعات، وتوكن الأصول الحقيقية) للاستثمار فيها.

هذا التحول في رأس المال المغامر يثمر آثارًا واضحة: تقليل عدد الصفقات، ولكن بأحجام أكبر بشكل ملحوظ لكل جولة؛ تركيز رأس المال على مشاريع متقدمة؛ وإطالة قائمة الاستبعاد للمشاريع الناشئة التي لا تلبي معايير صارمة.

بيتكوين، سولانا، إيثيريوم وغياب سوق العملات البديلة “الثيران”

عامل آخر حاسم في إعادة تشكيل رأس المال المغامر في العملات المشفرة هو تكوين السوق الأساسية. خلال 2021-2022، كان هناك سوق صاعدة عامة للعملات البديلة، حيث كانت عشرات الرموز الثانوية تجذب المضاربة ورأس المال المغامر بشكل غير محدود. اليوم، اختفى هذا الظاهرة.

السوق الآن يهيمن عليه بوضوح بيتكوين، سولانا، وإيثيريوم، مع باقي المشهد متشتتًا في نيشات محددة. بدون الحماسة المضاربة حول العملات البديلة، يفقد رأس المال المغامر أحد محركاته التاريخية: تدفق المستثمرين الأفراد الصغار المستعدين للمراهنة على مشاريع غير معروفة نسبيًا بحثًا عن أرباح ضخمة. هذا يقيد بشكل أكبر حجم الاستثمارات التي يعتبرها رأس المال المغامر التقليدي جديرة بالاهتمام.

استراتيجية الخروج تعيد تعريف رأس المال المغامر في العملات المشفرة: من التوزيع المجاني إلى الإدراج في السوق

تغير جوهري في رأس المال المغامر في العملات المشفرة هو نضوج استراتيجيات الخروج. لسنوات، كان رأس المال المغامر في العملات المشفرة يعمل في ضباب، غير واثق من كيفية تحقيق الأرباح من الاستثمارات. كانت رموز التوزيع المجاني (Airdrops) هي القاعدة، لكن ماذا يعني الاستثمار في الأسهم عندما لا يوجد سوق عام؟

كان الإدراج في البورصة (IPO) لشركة Circle بمثابة محفز تاريخي. أظهر أخيرًا أن هناك مسارًا واضحًا: جولة التمويل التأسيسية → السلسلة أ → الإدراج في السوق. هذا ليس بسيطًا. أكملت Circle الحلقة الأخيرة من سلسلة رأس المال المغامر، مظهرة للمستثمرين أنه من الممكن الانتقال من مرحلة مبكرة إلى خروج عام وفقًا لكتاب قواعد رأس المال المغامر التقليدي.

نفس المعنى ينطبق على شركة Figure، التي تركز على توكن الأصول الحقيقية، والتي أظهرت مسارًا مشابهًا. هذه الأمثلة قللت من عدم اليقين الذي كان يحيط برأس المال المغامر في العملات المشفرة وفتحت الباب لتقييمات أكثر عقلانية لما يمكن استثماره.

وفي الوقت نفسه، حدث تحول آخر مهم: انتقلت طرق الخروج من إصدار رموز فوري (Token Generation Event, TGE) خلال العامين الماضيين إلى الإدراج في الأسواق العامة المنظمة. الاستثمار في الأسهم مقابل الاستثمار في الرموز يعرض رأس المال المغامر لديناميكيات وتوقعات ومخاطر مختلفة تمامًا. خلال الثلاث سنوات الأخيرة، لوحظ زيادة ملحوظة في العمليات المنظمة على شكل جولات أسهم بدلاً من تخصيص الرموز قبل الإصدار، وهو أحد الأسباب الرئيسية لانخفاض إجمالي عدد الصفقات.

الخزانة الرقمية للأصول (DAT): رأس المال المغامر يكتشف الإدارة النشطة

من بين الأدوات الناشئة التي تبناها رأس المال المغامر في العملات المشفرة، تستحق الخزانة الرقمية للأصول (DAT) اهتمامًا خاصًا. تمثل DAT تطورًا ناضجًا في مفهوم كيفية إدارة رأس المال المغامر للموارد الرقمية.

الاستعارة توضح الأمر: في الماضي، كان بإمكانك الاستثمار مباشرة في برميل نفط أو شراء أسهم شركة Exxon Mobil. المساهم في Exxon كان يدفع علاوة لأنه يملك “آلة” للاستخراج، والتكرير، وخلق القيمة. أما DAT فهي النظير في عالم الأصول الرقمية. فهي لا تقتصر على الاحتفاظ السلبي بالعملات المشفرة، بل تديرها بنشاط لتحقيق عوائد أعلى من خلال استراتيجيات مثل yield farming، والإقراض، والمراجحة، وعمليات معقدة أخرى.

في البداية، رحب رأس المال المغامر بـDAT بحماس مفرط، معتبرًا إياها موضة متفجرة. مؤخرًا، تبرد السوق، وهذا مؤشر إيجابي. رأس المال المغامر يعيد اكتشاف ما هو مهم حقًا: ليس الهيكل التقني، بل قدرة فريق الإدارة على تنمية الأصول بشكل مستمر. إنه عودة إلى العقلانية.

المستقبل المحتمل لـDAT واعد لكنه متنوع. في الولايات المتحدة، قد يكون دورة الضجيج على وشك الذروة. ومع ذلك، في آسيا والمحيط الهادئ وأمريكا اللاتينية، لا يزال هناك مجال كبير للتوسع، حيث يرى رأس المال المغامر إمكانات اعتماد قوية. على المدى الطويل، فقط DAT بقيادة فرق تنفيذ قوية وقادرة على توليد ألفا ستنتصر؛ وسيخصص رأس المال المغامر استثماراته فقط لتلك.

رؤية أوسع تتصور أن مؤسسات مشاريع البلوكتشين نفسها قد تتحول إلى DAT، وتدير أصولها النقدية باستخدام أدوات أسواق رأس المال الاحترافية، بدلاً من أن تظل كما هي اليوم مجرد صناديق بدون استراتيجية استثمار.

رأس المال المغامر يتطلع إلى المستقبل: التوكني، ZK-TLS والإمكانات الحقيقية

عند سؤال رأس المال المغامر المعاصر عن وجهة رأس المال في السنوات القادمة، تظهر اتجاهان رئيسيان يتجاوزان الدورة الحالية.

توكن الأصول الحقيقية هو الأول. موضوع معروف لرأس المال المغامر، لكنه اتجاه سيستمر لعقود، ونحن فقط في بداية مرحلة التوسع. لقد حققت التكنولوجيا تقدمًا كبيرًا منذ 2015 حين كانت مجرد نظرية؛ اليوم، بدأت المؤسسات المالية والعملاء المؤسسيون يشاركون بنشاط.

الاستعارة هنا هي الإنترنت في بداياته: في البداية، كان مجرد لصق محتوى الصحف على الإنترنت. الآن، يقوم رأس المال المغامر بـ"نسخ-لصق" الأصول على البلوكتشين، وهو فعال لتحسين عمليات التسوية وتمكين المعاملات العالمية. لكن القيمة الحقيقية تكمن في أن الأصول المرمزة يمكن برمجتها عبر العقود الذكية، مما يخلق منتجات مالية جديدة وآليات إدارة مخاطر لم تكن ممكنة في العالم التقليدي.

تقنية ZK-TLS هي المحرك الثاني. تتيح هذه التقنية التحقق من صحة البيانات خارج السلسلة (مثل كشوف الحسابات البنكية، سجلات المعاملات، البيانات السلوكية من تطبيقات مثل Robinhood أو Uber) ونقلها إلى السلسلة مع الحفاظ على خصوصية البيانات. تحل مشكلة “القمامة في، القمامة خارج” التي تعاني منها البلوكتشين: إذا كانت البيانات المدخلة زائفة، فإن الهيكل كله يفقد قيمته.

كانت JPMorgan من أوائل من أدركوا إمكانات الشراكة مع Zcash و Starkware، الرائدين في هذا المجال. هذا يشير إلى أن الفكرة الأساسية وراء إثباتات المعرفة الصفرية موجودة منذ 2015، ولكن فقط الآن تتوفر العوامل (البنية التحتية الناضجة، المواهب المتخصصة، التنظيم الواضح) التي ستسمح بتطبيقها على نطاق واسع.

العملات المستقرة كـ"تطبيق قاتل": أين يراها رأس المال المغامر تتلاقى

ضمن محفظة الفرص التي يحددها رأس المال المغامر، تستحق العملات المستقرة فصلًا خاصًا. بينما التوكني هو الموضوع طويل الأمد، فإن العملات المستقرة هي التطبيق القاتل الفوري.

مع وضوح التنظيم العالمي، تطلق العملات المستقرة العنان للقدرة الحقيقية لـ"العملة فوق الإنترنت"، مما يجعل المدفوعات العابرة للحدود رخيصة وشفافة جدًا. عندما بدأ رأس المال المغامر في رسم خرائط الأسواق مع طلب حقيقي على العملات المشفرة، كانت الاكتشافات المهمة في أمريكا اللاتينية وجنوب شرق آسيا. في هذه المناطق، المفتاح لجعل السكان غير المتخصصين يتبنون العملات المشفرة هو بالضبط العملة المستقرة.

فرصة مماثلة توجد في الأسواق التنبئية. من منصة Augur الرائدة إلى Polymarket اليوم، القطاع ينفجر. تتيح هذه الأسواق لأي شخص إنشاء أسواق مراهنة على أي موضوع يمكن تصوره (نتائج الشركات، الأحداث الرياضية، النتائج السياسية)، مع توفير قناة ترفيهية مبتكرة وآلية ديمقراطية لاكتشاف الأسعار للمعلومات.

يرى رأس المال المغامر إمكانات هائلة ليس فقط في نموذج السوق، بل في آثار الانتشار. إذا أصبحت الأسواق التنبئية شائعة، فإن تدفقات المعلومات غير المسبوقة قد تتدفق إلى قطاعات الأخبار والتداول، معيدًا رسم كيف يحلل رأس المال المغامر الفرص.

الحدود غير المحلولة لرأس المال المغامر في العملات المشفرة: الخصوصية، سلاسل L1، والتوقيت

على الرغم من العودة إلى العقلانية، لا يزال رأس المال المغامر في العملات المشفرة يناقش قضايا حاسمة. أحدها يتعلق بالخصوصية: هل هو قطاع يستحق استثمارًا كبيرًا؟ تختلف الآراء.

فريق من المفكرين يرى أن الخصوصية هي “وظيفة، وليست منتجًا”. بمعنى، ستحتاج تقريبًا جميع التطبيقات إلى ميزات خصوصية، لكن من الصعب أن تلتقط هذه الوظيفة قيمة مستقلة، لأن أي تقدم تكنولوجي يميل إلى أن يكون مفتوح المصدر بسرعة.

وجهة النظر الأخرى تعترف بأن الخصوصية قد لا تثير اهتمام المستهلكين، لكنها ضرورية على مستوى الشركات والمؤسسات. الفرصة لرأس المال المغامر تكمن في من يستطيع دمج تكنولوجيا الخصوصية مع الامتثال، وتقديم حل تجاري يصبح معيارًا صناعيًا.

نقاش مماثل يدور حول ظاهرة سلاسل Layer 1 العامة. يتساءل رأس المال المغامر: هل انتهت “حرب الـL1”؟ يرى متشائمون أن دورة سلاسل Layer 1 الجديدة قد استُهلكت تقريبًا. أما النظرة الأخرى فتقول إن الأمر سيستمر، لكن بشكل أكثر عقلانية: لن تظهر العديد من سلاسل L1 جديدة، لكن الموجودة (بيتكوين، سولانا، إيثيريوم وقليل آخر) ستستمر بفضل مجتمعاتها وبيئاتها المتماسكة. الديناميكية الأساسية: “حيث توجد منافسة، يوجد استحواذ على القيمة عبر رسوم الأولوية.”

وأخيرًا، يواجه رأس المال المغامر مسألة قفل الرموز (lock-up). بعضهم يرى أنه يجب أن يستمر من 2 إلى 4 سنوات، وآخرون يعتقدون أنه يجب أن يُفك قفلها بسرعة. تعلم رأس المال المغامر أن الموضوع يبدأ من فرضية خاطئة: “لقد استثمرت، إذًا يجب أن يزداد قيمة المشروع.” الواقع الصعب هو أن 98% من المشاريع الفاشلة تبدأ من الصفر. إذا انهار مشروع، السبب هو غياب القيمة، وليس تصميم نظام التجميد (vesting).

من المعقول أن يكون نظام التجميد لمدة 2-4 سنوات، الذي يسمح للفريق بتطوير المنتج، وتحقيق الأهداف، وتجنب انهيار السعر المبكر للرموز. لقد أدرك رأس المال المغامر أن التوافق بين المؤسسين والمستثمرين — نفس نظام التجميد، “فريق واحد، حلم واحد” — هو أساس الثقة.

الخلاصة: رأس المال المغامر في العملات المشفرة يصل إلى النضج

ما يظهر من تحليل رأس المال المغامر المعاصر هو التقاء نحو حالة أكثر نضجًا وانضباطًا. خرج رأس المال المغامر في العملات المشفرة من عصر المضاربة العشوائية، وأعاد اكتشاف المبادئ الأساسية: العناية الواجبة الصارمة، فريق التنفيذ، استراتيجيات الخروج الواضحة، وتخصيص رأس المال بشكل عقلاني وفقًا لنظريات الاستثمار الأساسية.

ليس أقل إثارة في هذا الوضع الجديد؛ بل أصبح أكثر احترافية. وفي هذا العصر الجديد من النضج، يستطيع رأس المال المغامر أخيرًا رؤية الحدود القادمة بوضوح: التوكني على نطاق واسع، العملات المستقرة العالمية، البنى التحتية التي تركز على الخصوصية، وبيئة على السلسلة حيث يتم استحواذ القيمة بشكل مستدام مع مرور الوقت.