Стратегическая книга выглядит по-другому в 2026 году

Источник: Blockworks Оригинальный заголовок: Стратегия в 2026 году выглядит по-другому Оригинальная ссылка: Стратегия снова выступает в роли видимого финансирования для BTC, но с совершенно иным фоном финансирования по сравнению с 2024-2025 годами.

В конце декабря Strategy привлекла наличные, но почти не вложила их в BTC. 29-31 декабря она продала 1 255 911 акций MSTR на сумму $195,9 миллиона чистой выручки, при этом купила всего 3 BTC. В начале января началось возобновление вложений: с 1 по 4 января было продано еще 735 000 акций на сумму $116,3 миллиона чистой выручки, и куплено 1 283 BTC по $116 миллионов (средняя цена $90 391/BTC), что довело запасы до 673 783 BTC.

Более важный сигнал скрыт в фоне финансирования. В 2024 — начале 2025 года Strategy финансировала себя дешево за счет конвертируемого долга (купонов по ставке 0,625% до 2,25%, а затем — через множественные конвертации по 0%). Этот сценарий работает лучше всего, когда MSTR торгуется с премией к NAV Bitcoin (mNAV > 1) из-за опциональности на акции.

Однако к середине — концу 2025 года эта премия сократилась и перешла в дисконт (mNAV < 1), что усложнило размещение финансирования, связанного с акциями, и сделало его механически размывающим долю BTC на акцию. В результате финансирование сместилось в сторону высоких затрат по привилегированным акциям, часто выпущенных ниже номинала, что давало эффективную стоимость наличных средств примерно 10% — 12,5%. Процентная ставка по дивидендам STRC была повышена с 9% (август 2025) до 11,0% (январь 2026), чтобы сохранить канал финансирования.

Интересно, что Strategy по-прежнему финансирует покупки за счет выпуска обыкновенных акций через ATM даже при скидке к mNAV, принимая краткосрочную размывку для продолжения накоплений и поддержания ликвидности. Когда mNAV ниже 1 и затраты на краткосрочное финансирование двузначные, масштабирование покупок становится более размывающим и более дорогим. Это делает Strategy менее надежным и менее ценностным покупателем по сравнению с предыдущими режимами премии. Он по-прежнему будет важен как индикатор настроений, но если премия не откроется заново, его поток скорее будет эпизодическими всплесками, чем устойчивым движущим фактором рынка.

Если смотреть в целом, маргинальный спрос 2025 года фактически сводился к двухконкурентной гонке: спотовые ETF и Strategy. На графике накоплений стратегия показывала совокупные покупки в том же диапазоне, что и ETF, большую часть года, что означало, что влияние Strategy по объему было сопоставимо с ETF-комплексом в определенные моменты.

Перспективы на 2026 год выглядят значительно слабее. При сжатии mNAV и смещении финансирования в сторону двузначных затрат по привилегированным акциям и размывающей эмиссии обыкновенных через ATM, ставка Strategy становится сложнее масштабировать без ухудшения размыва доли BTC на акцию. Strategy по-прежнему остается индикатором настроений, но давление на покупки должно быть более умеренным и эпизодическим, а более надежными факторами определения цены останутся потоки ETF и общий риск-аппетит крипторынка.