刚刚结束了对2026年第一季度黄金的回顾，说实话，这确实是一个跌宕起伏、堪称“过山车”的季度。贵金属年初以US$4,384开局，随后首次突破US$5,000这一关口，并在1月底接近US$5,600（接近US$5,600）。但关键在于——这并不是全部。整个季度都在大幅波动：受全球不确定性不断扰动市场影响，金价在US$4,100到US$5,600之间到处交易。

那到底发生了什么？一月堪称本季度的“黄金之子”，字面意义上如此。黄金稳步攀升，并在1月28日冲破至US$5,589。但势头没能延续。二月来势汹汹，波动异常剧烈——CPM Group的Jeffrey Christian提到，单在二月份，黄金期货的交易量就超过了2亿盎司以上。人们不仅通过传统的实物黄金在买，也通过ETF进行买入。世界黄金协会（World Gold Council）报告称，二月份有US$5.3 billion流入由实物支撑的黄金ETF，标志着年度前两个月最强劲的开局。

真正变得一团糟的是三月。黄金一开始在月初走高，早些时候曾升至US$5,418，但随后投资者直接撤退。到3月16日，金价已跌破具有心理关口意义的US$5,000。接着迎来真正的“血洗”——3月20日金价暴跌至US$4,500以下，而到3月23日又触及本季度低点US$4,100。这是40年来最陡峭的单周跌幅，毫不夸张。

贯穿整个Q1的黄金价格预测，主要由两股巨大的力量塑造：美联储（Fed）政策和伊朗局势。从货币政策这边看，大家都在关注Jerome Powell是否会继续留在美联储，还是会被替换。特朗普与司法部（DOJ）以及Powell的整场纷争带来了最初推动黄金上涨的不确定性，因为投资者寻求避险。但当特朗普提名Kevin Warsh这一更偏鹰派的选择后，金价承压——交易者重新评估“更鸽派的降息叙事”。

随后，地缘政治冲击接踵而至。2月28日，美国和以色列发动了Operation Epic Fury，事态从那里开始升级。起初，这看起来对黄金是偏多的——经典的避险需求将价格推向US$5,400附近，随着冲突蔓延。但事情变得复杂在于：伊朗封锁霍尔木兹海峡（Strait of Hormuz），油价飙升至每桶US$100以上，通胀突然变得比地缘政治风险更令人担忧。Allegiance Gold的Alex Ebkarian对此一针见血——他说黄金对战争本身的反应并不大，它反应的是：由于通胀，美联储可能会将利率维持在更高水平更久。

真正的关键在于：这两个因素是如何纠缠在一起的。更高的油价、潜在的化肥通胀，以及冲突持续时间拉长，都指向“更黏”的通胀。因此，美联储才会在3月18日的声明中维持利率不变，而不是降息。也正因如此，随着我们接近季度收尾，黄金价格预测模型开始变得不那么看多。

但有趣的是——支撑黄金的基本面仍然相当扎实。1月份，央行继续买入黄金，为其储备增加了5 metric tons（5吨）。是的，这比2025年每月27 metric tons的平均水平要慢，但像马来西亚国家银行（Bank Negara Malaysia）和韩国银行（Bank of Korea）这样的新买家正在入场。美国赤字目前接近US$2 trillion，国家债务接近US$39 trillion，而这种结构性背景不会轻易消失。

至于黄金价格预测的目标水平，目前大致如下：高盛（Goldman Sachs）给出的年末预期是US$5,400，JPMorgan则在伊朗局势发生之前预测US$6,300；ING预计US$5,190的平均水平；Scotiabank则更为保守，给到US$4,100。Ed Yardeni甚至提到，他们的公司仍坚持到十年末将达到US$10,000，尽管他把2026年的预测从US$6,000下调到了US$5,000。

在我看来，Q1向我们展示了黄金同时运行的两套相互竞争的叙事——结构性利多因素（债务、央行买入、地缘政治风险）与周期性逆风（潜在“更久更高”的利率、油价带来的通胀）。哪一边最终胜出，可能取决于Q2伊朗局势是升级还是缓和。无论如何，黄金价格预测这场博弈都变得更加复杂了。