A chegada do “fim do SaaS” nas ações norte-americanas: “software-PE” preso num “círculo vicioso”

A indústria de software está a enfrentar uma crise de sobrevivência desencadeada pela inteligência artificial, transmitindo ondas de choque ao mercado de crédito privado, formando um ciclo de retroalimentação perigoso.

Dados da Goldman Sachs mostram que o índice de software da S&P Norte da América caiu por três semanas consecutivas, com uma queda de 15% em janeiro, atingindo a maior queda mensal desde outubro de 2008. Este sentimento de pânico agravou-se ainda mais nesta terça-feira, após a Anthropic, uma startup de IA, lançar uma ferramenta de produtividade para advogados internos, levando a uma queda abrupta nos preços das ações de software jurídico e editoras.

Jeffrey Favuzza, do departamento de negociação de ações da Jefferies, descreveu a situação atual como um “fim do SaaS”, indicando que o estilo de negociação atual é totalmente de “me tirem daqui (get me out)”, uma venda de pânico, sem sinais de estabilização ou recuperação.

Este impacto não se limita ao mercado de ações, propagando-se rapidamente ao setor de crédito privado que fornece financiamento em grande escala para a indústria de software. Analistas do Barclays apontam que o setor de software representa a maior exposição de risco para as BDCs (Empresas de Desenvolvimento de Negócios), respondendo por cerca de 20% de suas carteiras de investimento, com um valor total que atingiu aproximadamente 1000 bilhões de dólares no terceiro trimestre do ano passado. Com a queda nos valuations das empresas de software, as ações de BDCs como Blue Owl, Blackstone e Ares também sofreram quedas.

Análises do JPMorgan e da Goldman Sachs indicam que o mercado está a passar por uma diferenciação sem precedentes: de um lado, empresas de semicondutores consideradas beneficiárias do superciclo de IA; do outro, empresas de software vistas como as maiores perdedoras. À medida que os valuations de ações de software despencam, as instituições de crédito privado enfrentam a pressão de reavaliações de ativos, o que pode levar ao aperto do crédito, restringindo ainda mais o crescimento de empresas de software que já enfrentam uma crise de sobrevivência, formando um “círculo vicioso”.

Vendas de pânico de ações de software

O sentimento pessimista do mercado em relação ao setor de software já se desenvolve há vários meses, e a ferramenta Claude Cowork, lançada pela Anthropic, tornou-se o catalisador para o pânico. Investidores temem que, com o avanço da tecnologia de IA, as vantagens competitivas das empresas tradicionais de software se tornem cada vez mais tênues, comprimindo seu poder de precificação e até enfrentando o risco de serem completamente substituídas.

Jeffrey Favuzza, da Jefferies, afirma que existe uma “visão dura” de que o futuro do setor de software pode se tornar o próximo “mídia impressa ou lojas de departamento”. Embora, a longo prazo, possam surgir oportunidades de compra altamente atraentes, atualmente, mesmo após vendas massivas, os investidores ainda não têm confiança suficiente para entrar.

Thomas Shipp, chefe de pesquisa de ações da LPL Financial, também destacou que a incerteza gerada pela IA amplia a faixa de resultados possíveis para o crescimento das empresas de software, dificultando a atribuição de avaliações justas e a determinação do que é “barato”.

Dados da Goldman Sachs reforçam essa sensação de pânico: a divergência nas posições entre fundos de hedge em semicondutores e empresas de software atingiu níveis históricos máximos. Dados da FactSet mostram que, embora algumas empresas ainda possam ser avaliadas por seus resultados financeiros, a taxa de aprovação dessas avaliações está em declínio, ocultando uma forte seleção natural interna no setor.

Exposição de risco de centenas de bilhões em crédito privado

A queda no setor de SaaS não é apenas um problema de mercado de ações, mas também uma ameaça ao mercado de dívida. O analista do Barclays, Peter Troisi, aponta que o setor de BDCs é particularmente sensível à queda nas avaliações de ações e créditos de software. No terceiro trimestre do ano passado, a exposição total das BDCs ao setor de software atingiu cerca de 1000 bilhões de dólares.

Essa exposição cria uma ligação perigosa entre crédito privado e empresas de software. À medida que o valor das ações de software diminui, as BDCs, como credoras, enfrentam pressão de depreciação de ativos. Grandes instituições como Blue Owl, Blackstone e Ares tiveram suas ações recentemente voláteis, refletindo preocupações do mercado com esse efeito de contágio.

Kabir Caprihan, analista de crédito do JPMorgan, em seu relatório mais recente, afirmou que, embora as gestoras de BDCs tenham avaliado e realizado testes de resistência à exposição ao setor de software ao longo do último ano, a reação do mercado indica que os investidores temem que qualquer turbulência no setor de software possa fazer as BDCs “ficarem gripadas”. Atualmente, os empréstimos de software representam cerca de 16% da carteira de empréstimos de BDCs monitorada pelo JPMorgan, totalizando aproximadamente 700 bilhões de dólares.

Os estrategistas da UBS alertam que, se a IA causar uma destruição agressiva para os tomadores de empréstimos corporativos, a taxa de inadimplência do crédito privado nos EUA pode disparar para 13%.

Testes de resistência e risco de ativos específicos

Para quantificar perdas potenciais, o JPMorgan realizou testes de resistência na carteira de BDCs. Em um cenário simples (33% de inadimplência, 33% de empresas zumbis), cerca de 30 BDCs monitoradas poderiam sofrer perdas de 22 bilhões de dólares, com uma redução de 11% no valor líquido dos ativos. Em um cenário mais extremo (“cenário brutal”) (75% de inadimplência, 10% de recuperação), as perdas líquidas acumuladas poderiam chegar a quase 50 bilhões de dólares, com uma diluição de 24% do valor contábil.

Algumas dívidas específicas já mostram sinais de pressão. O relatório do JPMorgan destaca que os preços de negociação de alguns empréstimos de software no mercado secundário diferem significativamente das avaliações contábeis das BDCs:

Cloudera: detida por NMFC e BCRED, com avaliação média de cerca de 97, mas o preço no mercado secundário caiu recentemente para cerca de 85.

Cornerstone OnDemand: detida por seis BDCs, incluindo Blue Owl, com preço de empréstimo a prazo desde novembro de 2025 caindo cerca de 10 pontos, negociando por volta de 83, enquanto a avaliação média das BDCs ainda é de 97.

Finastra: detida por 9 BDCs, com preço de negociação caindo para 88, enquanto a avaliação média é de 101.

O JPMorgan acredita que, embora seja difícil distinguir externamente quais empresas de software conseguirão sobreviver, nem todas as BDCs sofrerão o mesmo impacto. Instituições com menor alavancagem (como OTF) podem ser mais resilientes frente à depreciação de ativos. No entanto, o sentimento atual do mercado indica que os investidores tendem a vender primeiro e esperar que a situação se esclareça, colocando o mercado de crédito privado sob uma pressão semelhante à de uma crise pandêmica ou crise geopolítica.