#稳定币业务 Melihat pergerakan harga CRCL ini, saya teringat kembali pada hari-hari di tahun 2017. Saat itu juga seperti ini—laporan keuangannya sangat bagus, angka pertumbuhannya mengejutkan, tetapi harga sahamnya justru turun. Saat itu kami semua merasa tidak mengerti, sekarang terlihat bahwa ini sebenarnya mencerminkan kesalahan pemahaman pasar terhadap esensi model bisnis.

Kisah CRCL sangat menarik. Di permukaan, ada pertumbuhan tinggi - pendapatan Q3 sebesar 740 juta dolar AS meningkat 66% dibandingkan tahun lalu, dan volume sirkulasi USDC meningkat dua kali lipat menjadi 73,7 miliar. Namun, jika Anda menyelami lebih dalam, Anda akan menemukan bahwa struktur keuntungan perusahaan ini sebenarnya sangat rapuh. 60% dari pendapatan dimakan oleh biaya distribusi, 71% dari keuntungan berasal dari perubahan nilai wajar investasi, uang yang benar-benar dihasilkan dari skala dan efisiensi sangat sedikit. Yang lebih menyedihkan adalah Coinbase harus membagi 61% dari keuntungan, sementara mereka sendiri juga harus berjuang di tengah siklus penurunan suku bunga.

Ini mengingatkan saya pada bisnis "parasit" di masa lalu—terlihat makmur, tetapi sebenarnya sedang memanfaatkan keuntungan dari kebijakan. Begitu lingkungan berubah, seluruh logika bisa runtuh. Ketika suku bunga utang AS kembali ke sekitar 2%, biaya operasional mendekati 1%, setelah dikurangi bagi hasil, apa yang masih tersisa.

Tetapi ada sebuah kontradiksi yang menarik di sini. Beberapa orang mengatakan bahwa CRCL pada dasarnya adalah "membeli pasar", menggunakan biaya pembagian saat ini untuk mendapatkan hak suara di masa depan—seperti Amazon dan Pinduoduo di masa lalu. Jika stablecoin benar-benar menuju situasi di mana pemenang mengambil semua, struktur yang tampak konyol hari ini mungkin sedang bersiap untuk masa depan. Masalahnya, apakah JPMorgan dan yang lainnya benar-benar akan membiarkan pemain seperti CRCL mendominasi? Selain itu, ada masalah yang terabaikan—hukum pajak AS menganggap USDC sebagai aset alih-alih uang tunai, dan setiap kali pembayaran dilakukan, mungkin akan melibatkan pajak keuntungan modal. Ini secara alami akan membatasi plafon penggunaan USDC dalam pembayaran ritel.

Gelombang pembebasan telah tiba, ketidakpastian jangka pendek tentunya masih ada. Namun harga sudah turun dari 298 menjadi 83, dari sudut pandang perdagangan ini sudah tidak tergolong mahal. Kuncinya adalah untuk memahami: Apakah CRCL benar-benar berada di tahap awal pembangunan infrastruktur, atau sedang menikmati selisih yang pasti akan tergerus. Ini menentukan apakah Anda harus menunggu, atau harus melihat.