你的加密錢包就如同你的數位護照

加密產業確實存在許多值得警覺的風險，但 Michael Saylor 與 Strategy 出售比特幣並不在這個範疇內。

近期，我收到大量關於比特幣儲備公司 Strategy（股票代號 MSTR，前稱 MicroStrategy）的諮詢。大家主要聚焦兩大問題：

1. MSTR 會被 MSCI 指數剔除，進而導致被動拋售嗎？
2. 公司會被迫賣出比特幣嗎？

我們逐一解析。

MSCI 與 Strategy

10 月 10 日，MSCI 宣布考慮將 Strategy 等數位資產儲備公司（DATs）從其可投資指數中移除。這項決策影響深遠，因相關指數基準資金規模高達 17 兆美元。摩根大通預估，若 Strategy 被剔除，指數基金可能需拋售 MSTR 股票，金額高達 28 億美元。

MSCI 為何採取此舉？其認為，像 MSTR 這樣的 DATs 更偏向控股公司，而非營運公司。MSCI 的可投資指數本就不納入 REITs 等控股型企業。由於許多 DATs 主要持有加密資產，MSCI 認為不應將其納入指數。經過與客戶溝通，MSCI 將於 1 月 15 日公布最終決定。

MSCI 最終決策如何，我無法預測。身為資深指數專家——我曾擔任《The Journal of Indexes》主編長達十年——兩種結果皆有可能。Michael Saylor 等人積極反駁，主張 MSTR 本質為營運公司，擁有成熟軟體業務，並圍繞比特幣進行複雜金融操作。我同意這一觀點，但結果仍未明朗，部分機構可能持不同意見。鑑於 DATs 爭議性高，且 MSCI 目前傾向移除 DATs，我預估 Strategy 被剔除的機率至少有 75%。

即使遭剔除，我認為對股價影響有限。28 億美元的拋售看似龐大，但根據我多年觀察指數成分調整的經驗，實際影響通常低於預期，且市場多半已提前反映。例如，去年 12 月 MSTR 納入那斯達克 100 指數時，追蹤基金買入 21 億美元股票，股價幾乎未有波動。

我認為，MSTR 自 10 月 10 日以來的下跌，部分是市場已提前反映剔除預期。但目前來看，股價不會因結果劇烈波動。

長遠來看，MSTR 的價值取決於自身策略執行，而非指數基金是否持有其股票。

MSTR 與比特幣

另一個疑問是 MSTR 是否會賣出比特幣。具體憂慮如下：

1. MSTR 被 MSCI 指數剔除；
2. 股價大幅下跌，遠低於淨資產價值（NAV）；因此
3. MSTR 被迫賣出比特幣。

這個邏輯看似合理，實則不正確。MSTR 股價低於淨資產價值，並不會迫使公司賣出比特幣。相關數據與計算均可查證。

MSTR 的債務主要有兩項責任：每年需支付約 8,000 萬美元利息，並於債券到期時完成轉換或展期。

利息支付短期內無虞。公司持有 14 億美元現金，足以覆蓋未來一年半的利息支出。

債務轉換同樣非短期問題。首筆債券到期為 2027 年 2 月，屆時僅需償還 10 億美元。相比之下，公司所持比特幣市值高達 600 億美元。

若股價持續下跌，內部人士會要求 MSTR 賣出比特幣嗎？幾乎不可能。Michael Saylor 本人掌握 42% 投票權，是比特幣長期價值最堅定擁護者之一。2022 年股價折價時，他也未賣出任何比特幣。

理解看空方熱衷於 MSTR「死亡循環」理論的原因。如果 MSTR 一次性拋售 600 億美元比特幣，確實會對市場造成巨大衝擊——相當於兩年 ETF 資金流入。但債務 2027 年前無需償還，公司現金充裕，利息支出無虞，這種情境幾乎不會發生。放眼全局，截至目前，比特幣價格約 92,000 美元，較歷史高點低 27%，但高於 Strategy 平均購入價（74,436 美元）24%。所謂「死亡循環」並不存在。

結論

如果你關心加密市場風險，確實還有不少值得注意的地方。例如，我對國會推動市場結構立法進展緩慢略感擔憂，雖然政府恢復運作後預計會加快。我也憂慮部分規模小、管理不善的 DATs 可能會倒閉。此外，2026 年 DATs 可能不會大舉買進比特幣，短期需求或將減少。

但就 Strategy 而言：

1. 我不擔心 MSCI 決策對股價的影響，實際衝擊遠小於市場預期且已被消化；
2. 目前沒有任何合理機制會迫使其賣出比特幣，這種情況不會發生。

堅持長期持有比特幣需要耐心與代價。Saylor 與 Strategy 深有體會，因為他們明白，長期堅持終將收穫回報。

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