Tại sao tín dụng tư nhân sẽ mở ra chu kỳ stablecoin tiếp theo?

Tác giả: Dogan; Nguồn: X, @doganeth_en; Biên dịch: Shaw Jinse Finance

Tín dụng thế chấp thấp sẽ dẫn dắt chu kỳ stablecoin tiếp theo, lý do như sau.

Stablecoin đang ở thời kỳ thị trường bò: Chúng giúp các doanh nghiệp chuyển tiền nhanh chóng, chi phí thấp và an toàn. Nền tảng thanh toán không biên giới này được xây dựng trên tiền mã hóa, trong khi chính sách quản lý rõ ràng (ví dụ Đạo luật Genius và Đạo luật MiCA) đã mang lại những bước đột phá vượt bậc. Hiện nay, các tổ chức lớn lần lượt tham gia, hoặc xây dựng stablecoin của riêng mình, hoặc tham gia vào các mạng lưới stablecoin hiện có.

Nhưng đây chỉ mới là khởi đầu. Chúng ta sẽ đón nhận làn sóng phổ cập thứ hai, khi tín dụng thế chấp thấp xuất hiện. Trong bài viết này, tôi sẽ giải thích vì sao chúng tôi tin rằng tín dụng stablecoin thế chấp thấp sẽ là xu hướng lớn tiếp theo.

Cho vay on-chain hiện tại

Hiện nay, chúng ta đã có một ngành cho vay on-chain với tổng giá trị khóa (TVL) gần 50 tỷ đô la, số dư khoản vay đang hoạt động đạt 25 tỷ đô la. Các giao thức này hoạt động rất đơn giản:

• Bên cho vay gửi stablecoin;
• Bên vay sử dụng các tài sản thanh khoản khác làm thế chấp để nhận khoản vay.

Tuy nhiên, so với lĩnh vực tài chính truyền thống, thị trường tiềm năng (TAM) của các giao thức cho vay hiện tại vẫn còn khá nhỏ. Những giao thức này giả định rằng:

• Người dùng sở hữu tài sản on-chain, tài sản này có tính thanh khoản và được giao thức cho vay chấp nhận;
• Người dùng có thể chấp nhận lãi suất thả nổi;
• Người dùng sẵn sàng sử dụng tiền mã hóa (hoặc để giao dịch đòn bẩy, hoặc để thanh toán thực tế (trường hợp này không phổ biến)).

Hiện nay, các tổ chức cho vay stablecoin thường trả lãi cao hơn lãi suất đô la thực tế, vì nguồn cung stablecoin on-chain vẫn nhỏ so với nhu cầu. Nhưng nhu cầu này đến từ đâu?

1. Những người săn đòn bẩy: Mọi người thích đòn bẩy, đó cũng là lý do xuất hiện sản phẩm “hợp đồng vĩnh cửu” (Perps) trong lĩnh vực tiền mã hóa. Họ thường dùng tài sản làm thế chấp để vay, nhằm mở rộng lợi nhuận và vị thế. Họ cũng sử dụng đòn bẩy để nâng cao lợi suất.
2. Người không muốn bán tài sản nhưng cần chi tiêu: Có người chỉ muốn giữ tài sản, không muốn bán, nhưng lại cần tiền để chi trả chi phí. Nhóm này tuy khá nhỏ nhưng rất quan trọng.

Hiện mọi thứ đều tốt đẹp, những người săn đòn bẩy trả lãi cao cho nhà cung ứng, còn nhà cung ứng thì hưởng lợi suất cao hơn lãi suất. Nhưng khi stablecoin phát triển nhanh chóng, liệu tình trạng này có tiếp tục?

Kỷ nguyên vàng của stablecoin

Citigroup gần đây đã xuất bản một bài viết dự báo tổng lượng stablecoin phát hành: kịch bản cơ bản là 1,9 nghìn tỷ USD (trước đó dự báo 1,6 nghìn tỷ USD), kịch bản lạc quan là 4 nghìn tỷ USD (trước đó dự báo 3,7 nghìn tỷ USD). Họ cho rằng, lúc đó sẽ có hàng nghìn tỷ stablecoin tồn tại trên chuỗi. Do đó, trong tương lai sẽ có lượng lớn stablecoin dư thừa, không khó dự đoán chi phí vay thế chấp sẽ giảm mạnh. Nhưng trong bối cảnh hiện tại, liệu có đủ lợi suất để trả lãi cao cho nguồn cung stablecoin quy mô lớn như vậy không? Câu trả lời là không.

Đây chính là thời cơ để tín dụng thế chấp thấp gia nhập thị trường. Do các khoản vay có thế chấp an toàn và rủi ro tương đối thấp (nếu giao thức vận hành đúng quy trình, rủi ro nợ xấu gần như bằng 0), nhiều người nắm giữ stablecoin sẽ sẵn sàng cho nhóm khách hàng rủi ro cao hơn vay tín dụng: khoản vay dựa trên điểm tín dụng, dòng tiền tương lai, lượng tài sản nắm giữ… Điều này hoàn toàn khác so với thị trường cho vay on-chain hiện tại, rủi ro cũng cao hơn. Dù lãi suất chỉ bằng 20% lãi suất thực, đây vẫn sẽ là một thị trường hoàn toàn mới và có quy mô lớn. Vậy, làm sao để đạt được điều này?

Thị trường tín dụng thế chấp thấp

Trong quá khứ, nhiều giao thức đã thử nghiệm tín dụng thế chấp thấp; phần lớn là cho các nhà tạo lập thị trường và nhà đầu tư vay, với kỳ vọng họ sẽ trả nợ. Nhưng đáng tiếc, như các ví dụ TrueFi, Goldfinch và Maple Finance cho thấy, các giao thức đó có thể phá sản và không bao giờ thu hồi được nợ. Nguyên nhân là: người vay chịu rủi ro quá cao, nhận được khoản tín dụng mà ở thị trường khác không thể có; vấn đề chủ yếu là họ dùng quá nhiều đòn bẩy và đầu tư rủi ro cao. Ngoài ra, một số giao thức tập trung cung cấp tín dụng thế chấp thấp cho nhà đầu tư nhỏ lẻ, nhưng cũng thất bại, vì nhà đầu tư nhỏ lẻ trong tiền mã hóa có một thói quen xấu: nếu họ có thể lợi dụng lỗ hổng (dù chỉ kiếm được 1 đô la), họ sẽ làm và cho đó là quyền của mình. Chúng ta đã thấy điều này ở các chương trình thưởng, tiếp thị liên kết… Vì vậy, cần có biện pháp hiệu quả để thúc đẩy mọi người trả nợ. Vậy, điều gì có thể buộc mọi người trả nợ?

1. Cắt đứt liên hệ với sản phẩm: Giao thức có thể bắt đầu với số tiền nhỏ (ví dụ 10, 50 hoặc 100 đô la), dùng phương pháp giống zkTLS để đảm bảo người vay có khả năng trả. Nếu họ không trả, giao thức có thể cấm họ vĩnh viễn không được vay nữa. Nghe có vẻ hợp lý, nhưng tôi chắc chắn sẽ luôn có người lợi dụng giấy tờ người thân để lách hệ thống và mãi không trả nợ.

• Ưu điểm: Hệ thống này có thể dễ dàng cung cấp dịch vụ tín dụng cho mọi người trên toàn thế giới, không bị giới hạn khu vực. Do đó, xây dựng khá dễ dàng, và luật hiện hành cho phép xây dựng nó.
• Nhược điểm: Hệ thống này có thể phá sản, tạo ra khối nợ xấu không thu hồi được. Và chỉ có thể bắt đầu từ số tiền nhỏ, nên người giàu sẽ không dùng nó.

2. Đấu giá nợ on-chain: Chúng ta có thể đảm bảo trước rằng người vay có tài sản, điểm tín dụng và/hoặc dòng tiền tương lai; sau đó, nếu người vay vỡ nợ, nợ sẽ được bán đấu giá on-chain cho các tổ chức thu hồi nợ mua lại từ giao thức. Để cơ chế này hiệu quả, tổ chức thu hồi nợ phải có thể thực hiện các thủ tục pháp lý cần thiết và buộc người vay trả nợ. Hệ thống này có thể mở rộng cho các đối tượng lớn, gồm cả người giàu, người vay quy mô trung bình, thậm chí cả “dân chơi” tiền mã hóa.

• Ưu điểm: Hệ thống này có thể dễ dàng đảm bảo mọi người trả nợ, vì nó ảnh hưởng đến cuộc sống của họ (tôi không ủng hộ cách làm này, nhưng trong thế giới tư bản không còn cách nào khác), và dễ tìm người cần vay số tiền lớn.
• Nhược điểm: Nghĩa là nó khó mở rộng ra mọi thị trường. Có thể bắt đầu từ thị trường nhỏ, rồi tận dụng lỗ hổng pháp lý về cấp tín dụng. Và ở một số khu vực, hệ thống này có thể cần chi phí giấy phép đắt đỏ.

Tôi cho rằng không có giải pháp nào phù hợp cho mọi trường hợp. Nhưng đây thực sự là một phương án đáng cân nhắc; tôi nghĩ đây là cách hiệu quả để gia nhập thị trường và được thị trường chấp nhận.

Tiếp theo sẽ ra sao?

Nguồn cung stablecoin đang tăng trưởng, và trong 4 năm qua, tốc độ tăng trưởng còn vượt cả toàn thị trường tiền mã hóa. Vì vậy, lợi suất stablecoin chắc chắn sẽ giảm trong vài năm tới. Nhờ đó, tiền mã hóa sẽ ngày càng trở thành kênh doanh nghiệp huy động tín dụng chi phí thấp. Nhưng xét đến bản chất của tiền mã hóa, hệ thống này không thể vận hành hoàn toàn permissionless, vì tín dụng thế chấp thấp không được xây dựng trên nền tảng tiền mã hóa. Chúng ta cần nhiều chứng chỉ on-chain có thể xác minh hơn, dự án tín dụng tư nhân phải tìm ra cơ chế phát hành tín dụng hợp pháp và cưỡng chế trả nợ khi người vay vỡ nợ.

Việc triển khai mô hình này trên toàn cầu là cực kỳ khó khăn, và không tránh khỏi việc phá vỡ một phần tính kết hợp liền mạch on-chain hiện có. Tuy nhiên, tôi cho rằng lượng lớn thanh khoản stablecoin miễn phí xuất hiện sẽ dẫn đến một số tình huống rõ ràng: doanh nghiệp sẽ tận dụng kênh tiền mã hóa, chỉ nhằm kiếm thêm lợi suất ngoài trái phiếu chính phủ.