Shenwan Hongyuan : La renminbi s'apprécie rapidement, les outils de la banque centrale inverseront-ils la tendance ?

Résumé

Depuis la fin janvier 2026, la hausse du yuan s’est accélérée de manière significative ; pour freiner cette appréciation trop rapide, la Banque centrale a annoncé le 27 février une réduction du taux de réserve de change. Quelles sont les similitudes et différences avec les cycles précédents, et les outils de la banque centrale peuvent-ils inverser cette tendance ? Cet article analyse ces questions, pour référence.

1. Réflexion sur le sujet : l’appréciation du yuan, “s’arrête-t-elle” ou “se modifie-t-elle” ?

(1) Pourquoi le yuan s’apprécie-t-il récemment à un rythme accéléré ? Sous cette tendance, l’effet “mouton” de la conversion de devises pourrait commencer à apparaître

Depuis le début de 2026, le yuan continue de se renforcer, avec une accélération notable depuis la fin janvier. Au 27 février 2026, le yuan offshore a brièvement dépassé la barre des 6,83, frôlant les 6,80. En regardant tout le cycle d’appréciation, celui-ci se divise en plusieurs phases : la période d’avril à novembre 2025 a été relativement stable, avec une hausse annuelle d’environ 2,7 % contre le dollar. Cependant, depuis décembre, cette vitesse s’est nettement accélérée : entre décembre et janvier, l’appréciation annuelle est montée à 11,5 %, et depuis février, elle a atteint 24,6 %, ce qui est exceptionnel dans l’histoire.

La première phase de cette hausse a été le résultat d’une correction saisonnière liée à la conversion de devises et à un dollar faible, mais depuis la fin janvier, l’accélération montre des signes de “conversion paniquée”. Depuis le 27 janvier, le dollar s’est apprécié de 1,9 %, tandis que le yuan contre le dollar s’est renforcé de 1,5 %. Selon les données de haute fréquence : 1) le volume des demandes de devises en yuan reste élevé, indiquant que la “marée de conversion” pourrait continuer après la saisonnalité ; 2) dans cette “marée”, l’écart de swap n’augmente pas mais diminue, ce qui pourrait refléter une hausse des taux de change à terme, renforçant la “confiance à l’appréciation” des entreprises.

(2) La “prise de mesures” de la banque centrale peut-elle inverser la tendance ? L’histoire montre qu’elle peut lisser le rythme, mais difficile de changer la tendance

Le 27 février, la banque centrale a annoncé une réduction du taux de réserve de change à 0 %, contre 20 %, pour stimuler la demande de couverture à terme des entreprises et atténuer une appréciation unilatérale excessive. Cet outil envoie un signal politique fort et pourrait encourager les entreprises à augmenter leurs achats à terme, freinant ainsi la hausse du yuan. Cependant, lors des deux précédentes utilisations en septembre 2017 et octobre 2020, l’impact sur le volume de couverture a été limité. Si le yuan continue de s’apprécier, d’autres outils comme le taux de réserve de dépôts en devises ou les paramètres macroprudentiels pour le financement transfrontalier pourraient également être mobilisés.

Mais l’expérience montre que ces outils jouent surtout un rôle “d’ajustement du rythme” plutôt qu’un changement de tendance. Par exemple, après la réduction du taux de réserve en septembre 2017, le taux de change a brièvement fluctué, puis est reparti de 6,67 à 6,29, avec une baisse du rythme d’appréciation annuel de 11,2 % à 4,3 %. En octobre 2020, une réduction similaire a permis au yuan de rebondir rapidement, passant de 6,74 à 6,47 en trois jours. D’autres outils de régulation du marché des devises ont montré des effets similaires.

(3) Quelles évolutions possibles du taux de change ? Une correction à court terme ou une tendance à la hausse durable ?

À court terme, la “lissage” par la banque centrale pourrait atténuer la panique de conversion, mais le marché reste inquiet. Par exemple, après les deux précédentes réductions de 2017 et 2020, le yuan a connu une correction de 3,2 % puis 0,4 %, sur 15 et 3 jours de négociation. Le marché des options montre aussi une certaine “détente” : la volatilité implicite des options à 25 delta a augmenté depuis janvier, et le facteur de retournement de risque est redevenu positif, indiquant que certains investisseurs se protègent contre une faiblesse du yuan via des options.

Sur le moyen terme, la tendance du taux de change reste principalement déterminée par le marché, avec une certaine continuité dans l’appréciation. Depuis la réforme “811” en 2015, neuf phases d’appréciation du yuan ont été observées, dont celles de la seconde moitié de 2021, qui ressemblent à la situation actuelle. La taille du “stock de conversion en attente” est plus grande, et le contexte macroéconomique plus sain, ce qui pourrait prolonger la tendance à la hausse. Cependant, une reprise du dollar ou une intensification des tensions commerciales pourraient ralentir ou modifier cette dynamique, sans pour autant inverser la tendance à long terme.

Risques à surveiller

• Escalade des conflits géopolitiques ;
• Ralentissement économique aux États-Unis supérieur aux attentes ;
• Tournant “hawk” inattendu de la Fed.

Corps du rapport

Depuis la fin janvier 2026, le yuan s’est fortement apprécié ; pour freiner cette hausse excessive, la banque centrale a annoncé le 27 février une réduction du taux de réserve de change. Quelles sont les similitudes et différences avec les cycles passés, et les outils de la banque centrale peuvent-ils inverser cette tendance ?

1. Réflexion sur le sujet : l’appréciation du yuan, “s’arrête-t-elle” ou “se modifie-t-elle” ?

(1) Pourquoi le yuan s’apprécie-t-il récemment à un rythme accéléré ? Sous cette tendance, l’effet “mouton” de la conversion de devises pourrait commencer à apparaître

Depuis le début de 2026, le yuan continue de se renforcer, avec une accélération notable depuis la fin janvier. Au 27 février, le yuan offshore a brièvement dépassé 6,83, frôlant les 6,80. La période d’appréciation a été divisée en plusieurs phases : la période d’avril à novembre 2025 a été relativement stable, avec une hausse annuelle d’environ 2,7 %. Cependant, depuis décembre, la vitesse s’est accélérée : entre décembre et janvier, l’appréciation annuelle a atteint 11,5 %, et depuis février, elle a atteint 24,6 %, un record historique.

La première phase, d’avril à la “Convention de Genève”, correspondait à une correction liée à la détente des tensions commerciales. La deuxième phase, de mi-mai à fin août, a suivi la fluctuation du dollar. La troisième phase, en septembre, a été marquée par une accélération liée à la reprise des conversions et au dollar faible. La quatrième phase, d’octobre à novembre, a été influencée par la tentative de “réalignement des prix” et la relance de l’orientation inverse par la banque centrale. La cinquième phase, de décembre à fin janvier, a été une période de faiblesse du dollar et de marée de conversion. La sixième phase, depuis février, voit une accélération supplémentaire malgré la reprise du dollar.

(2) La hausse du yuan en janvier est principalement le résultat de la “marée de conversion de fin d’année” et du dollar faible. D’une part, le décalage lié au Nouvel An chinois a permis une certaine continuité dans la conversion en janvier, avec des taux de conversion élevés en décembre 2025 et janvier 2026, atteignant des sommets depuis 2017. D’autre part, la faiblesse du dollar a été soutenue par des interventions du ministère japonais des Finances face au yen faible, et par des tensions liées à des questions géopolitiques comme celles évoquées par Trump. La décomposition par période montre que le taux de change a bénéficié à la fois des opérations en marché onshore et offshore.

(3) La poursuite de l’appréciation depuis fin janvier montre des signes d’effet “mouton” et de “protection panique”. En plus des bonnes nouvelles sur les tarifs douaniers, la hausse du yuan en janvier s’est produite dans un contexte de rebond du dollar : depuis le 27 janvier, le dollar s’est apprécié de 1,9 %, tandis que le yuan contre le dollar s’est renforcé de 1,5 %. La hausse de 1,3 % du yuan s’est concentrée sur la séance onshore, ce qui indique une influence plus forte des acteurs locaux. Les données de haute fréquence montrent que : 1) le volume des demandes de devises en yuan reste élevé, suggérant une poursuite de la marée de conversion ; 2) l’écart de swap a diminué, ce qui pourrait refléter une anticipation d’une hausse des taux à terme, renforçant la “confiance à l’appréciation”.

(4) Théoriquement, une accélération de la conversion des exportateurs devrait faire monter l’écart de swap, car une forte conversion entraîne une augmentation des positions en dollar dans les banques. Pour couvrir ce risque, les banques vendent des dollars au comptant et achètent à terme, ce qui fait monter l’écart de swap. Cependant, récemment, cet écart a diminué, ce qui pourrait indiquer une accélération de la conversion à terme, avec des entreprises qui se protègent contre une dépréciation future du yuan.

(5) Si la conversion au comptant est dominante, cela reflète surtout un stock de fonds en attente de conversion. La hausse des taux à terme indique une anticipation d’une nouvelle appréciation, et une stratégie de “protection” contre cette tendance.

(2) La “prise de mesures” de la banque centrale peut-elle inverser la tendance ? L’histoire montre qu’elle peut lisser le rythme, mais difficile de changer la tendance

Le 27 février, la banque centrale a annoncé une réduction du taux de réserve de change à 0 %, contre 20 %, pour stimuler la demande de couverture à terme et freiner une appréciation excessive. Sur le plan opérationnel, cette réduction envoie deux signaux : 1) un signal politique fort pour prévenir la surévaluation ; 2) une régulation de l’offre et de la demande, en réduisant le coût de financement pour les banques, qui peuvent ainsi proposer des prix d’achat plus attractifs aux entreprises, favorisant la couverture à terme. Cependant, lors des deux précédentes réductions en 2017 et 2020, l’effet sur le volume de couverture a été limité. Si le yuan continue de s’apprécier, d’autres outils comme la réserve de dépôts en devises ou les paramètres macroprudentiels pour le financement transfrontalier pourraient également être mobilisés.

Mais l’expérience montre que ces outils jouent surtout un rôle “d’ajustement du rythme” plutôt qu’un changement de tendance. Par exemple, après la réduction de septembre 2017, le taux de change a brièvement fluctué, puis est reparti de 6,67 à 6,29, avec une baisse du rythme annuel d’appréciation de 11,2 % à 4,3 %. En octobre 2020, une réduction similaire a permis au yuan de rebondir rapidement, passant de 6,74 à 6,47 en trois jours. D’autres outils de régulation ont montré des effets similaires.

(3) Quelles évolutions possibles du taux de change ? Une correction à court terme ou une tendance à la hausse durable ?

À court terme, la “lissage” par la banque centrale pourrait entraîner une correction ponctuelle, mais le marché reste divisé. Par exemple, après les deux précédentes réductions, le yuan a connu une correction de 3,2 % puis 0,4 %, sur 15 et 3 jours. Le marché des options montre aussi une certaine “détente” : la volatilité implicite des options à 25 delta a augmenté depuis janvier, et le facteur de retournement de risque est redevenu positif, ce qui indique que certains investisseurs se protègent contre une faiblesse du yuan via des options.

Sur le moyen terme, la tendance du taux de change reste principalement déterminée par le marché, avec une certaine continuité dans l’appréciation. Depuis la réforme “811” en 2015, neuf phases d’appréciation ont été observées, dont celles de la seconde moitié de 2021, qui ressemblent à la situation actuelle. La taille du “stock de conversion en attente” est plus grande, et le contexte macroéconomique plus sain, ce qui pourrait prolonger la tendance à la hausse. Cependant, une reprise du dollar ou une intensification des tensions commerciales pourraient ralentir ou modifier cette dynamique, sans pour autant inverser la tendance à long terme.

Risques à surveiller

• Escalade des conflits géopolitiques ;
• Ralentissement économique aux États-Unis supérieur aux attentes ;
• Tournant “hawk” inattendu de la Fed.

Conclusion

Depuis fin janvier 2026, le yuan s’est fortement apprécié, avec une accélération notable depuis la fin janvier. La réduction du taux de réserve de change par la banque centrale vise à freiner cette tendance, mais l’histoire montre que ces outils ont surtout un effet “d’ajustement du rythme”. La tendance à long terme à une appréciation modérée du yuan pourrait se poursuivre, sous réserve de facteurs externes comme la dynamique du dollar ou les tensions commerciales. La vigilance reste de mise face aux risques géopolitiques et macroéconomiques.