出品 | 創業最前線
作者 | 段楠楠
編輯 | 冯羽
美編 | 倩倩
審核 | 颂文

2月14日，國內正極材料龍頭企業龍蟠科技完成了董事會選舉和高管人員聘任。作為公司實控人，石俊峰不出意外地繼續擔任公司董事長、總經理一職。

2025年由於儲能電池銷售火爆、加之國內持續“反內卷”，正極材料價格有所復甦。在此背景下，龍蟠科技2025年虧損有所減少。

值得注意的是，在公司仍在虧損的背景下，正極材料龍頭企業湖南裕能2025年預計實現歸母淨利超11.5億元，業績表現遠好於龍蟠科技。

在持續虧損及擴產影響下，截至2025年前三季度，龍蟠科技資產負債率攀升至79.24%，創歷史新高。

值得慶幸的是，近期公司連續與寧德時代等客戶簽訂數百億元大單。在寧德時代等大客戶助力下，龍蟠科技能否儘快擺脫困境？

1、產品價格大漲，公司仍持續虧損

1月30日，龍蟠科技發布了2025年業績預告。公告顯示，2025年龍蟠科技預計實現歸母淨利-1.80億元至-1.48億元，同期公司預計實現扣非後歸母淨利-3950.14萬元至-2918.98萬元。

作為對比，2024年龍蟠科技歸母淨利為-6.36億元，扣非後淨利為-6.88億元。

公司虧損有所收窄，與正極材料價格回暖有很大關係。2025年下半年，得益於儲能電池出貨量爆發，正極材料需求大幅上升。

GGII披露的數據顯示，2025年中國鋰電正極材料出貨量為502.5萬噸，同比增長50%。在出貨量持續上升的背景下，正極材料售價持續復甦。

以占比最高的磷酸鐵鋰正極材料為例，2025年6月磷酸鐵鋰正極材料價格一度跌至3萬元/噸左右，2025年四季度磷酸鐵鋰正極材料價格大幅上漲，截至2026年1月22日磷酸鐵鋰正極材料價格上漲至5.73萬元/噸。

在正極材料價格上漲帶動下，收入超過65%來源於正極材料的龍蟠科技虧損大幅收窄。

但與頭部正極材料企業湖南裕能相比，龍蟠科技盈利能力則相形見絀。

2025年，湖南裕能預計實現歸母淨利11.5億元至14億元。2023年及2024年龍蟠科技在大幅度虧損的背景下，湖南裕能仍分別實現歸母淨利15.81億元、5.94億元。

之所以龍蟠科技盈利能力遠不如湖南裕能，與公司原材料布局、產品定位及經營效率有很大關係。

作為老牌的正極材料企業，湖南裕能在正極材料一體化上遠好於龍蟠科技，如公司不僅是正極材料供應商，還布局了磷化工、錳化工甚至碳酸鋰的提純，這也讓湖南裕能有效地平衡原材料價格波動帶來的影響。

而作為從潤滑油企業跨界轉型正極材料的龍蟠科技，核心原材料基本以外購為主，如四季度雖然磷酸鐵鋰正極材料價格快速回暖，但磷酸鐵鋰正極材料核心原材料碳酸鋰價格同樣大幅上升，很大程度上抵消了正極材料價格上漲對公司業績提升的影響。

除此之外，由於湖南裕能深度綁定寧德時代、比亞迪等頭部企業，且注重高端產品布局，如CN5系列、YN9系列等高壓密度磷酸鐵鋰產品，因此公司產能利用率極高，實現滿產滿銷，其生產成本要低於龍蟠科技。

在正極材料競爭日趨激烈的背景下，控制成本讓企業盈利水平好於同行業競爭對手，是正極材料企業持續經營壯大的核心要素。從結果來看，龍蟠科技與頭部企業相比仍有較大差距。

对此，「創業最前線」試圖向龍蟠科技了解，2025年四季度正極材料價格大幅回暖，但從公司披露的預告來看，四季度歸母淨利還出現虧損，是何原因所致？

與湖南裕能相比，公司盈利能力一直相差較大，在正極材料競爭日益激烈的背景下，公司未來有何方法控制成本提升毛利率，提升自身盈利水平？截至發稿，未獲得龍蟠科技回應。

2、瘋狂融資擴產，資產負債率逼近80%

作為由潤滑油轉型正極材料的企業，由於較晚進入正極材料行業，為了快速搶占市場，過去幾年龍蟠科技瘋狂擴產。

2020年10月，龍蟠科技宣布與蓬溪縣簽訂30億元投資協議，成立四川鋰源新材料有限公司，啟動“新能源汽車動力與儲能電池正極材料規模化生產項目”，計劃分三期建設15萬噸/年磷酸鐵鋰正極材料產能。

此後龍蟠科技又陸續在山東、湖北、張家港、印尼等多地投資建設正極材料產能。

由於投資金額巨大，為了籌措擴產資金，龍蟠科技除通過資本市場定增融資外，還大規模對外借款。

Wind數據顯示，2021年至2023年，公司新增短期借款、長期借款合計分別為12.92億元、29.85億元、24.53億元。

在借款大規模增加影響下，龍蟠科技資產負債率一路飆升，2020年底公司資產負債率僅為28.44%，2023年底公司資產負債率飆升至75.73%。

由於資產負債率較高，龍蟠科技彼時通過舉債擴產的空間並不大，為了持續擴大正極材料產能，2024年10月龍蟠科技成功在港股募資上市。

此次赴港IPO，龍蟠科技成功獲得5.5億港元融資，所得資金主要用於印尼工廠二期建設、襄陽工廠新生產線建設等。

即便上市獲得融資，但龍蟠科技資產負債率不降反升。2024年9月30日龍蟠科技上市前夕，公司資產負債率為76%。

在香港完成上市後，龍蟠科技資產負債率曾短暫下降，但後續由於公司繼續加大對外借款，導致公司資產負債率進一步上升，截至2025年9月30日，龍蟠科技資產負債率上升至79.24%。

值得注意的是，公司龐大的負債中有息負債占比較高。同期，公司負債總額為146.1億元，其中短期借款、長期借款、一年內到期的非流動負債合計超過95.27億元，占公司負債比例超過65%。

龐大的有息負債也讓龍蟠科技付出了較大的代價，2025年前三季度公司僅利息支出便多達1.52億元，一定程度上拖累了公司利潤。

截至2025年9月30日，未來一年公司到期非流動負債為22.08億元，此外公司還有短期內需要兌付供應商的貨款超20億元。同期，龍蟠科技在手貨幣資金35.8億元，此外公司還有14.09億元交易性金融資產。因此，短期內龍蟠科技面臨較大的償債壓力。

在此背景下，龍蟠科技仍計劃對外投資擴大正極材料產能。

2026年1月4日，龍蟠科技發布公告稱，擬以20億元投資建設高性能鋰電池正極材料項目，資金來源為公司自有資金或自籌資金。但鑑於龍蟠科技資產負債率較高，因此公司能否繼續籌集到擴產資金存在較大的疑問。

对此，「创业最前线」试图向龙蟠科技了解，目前公司產能利用率未飽和，為何仍要大規模對外擴產？截至2025年9月30日，公司資產負債率超過79%，且未來一年到期債務較大，公司是否有充足的資金保證到期債務兌付？

2026年1月，公司宣布擬以20億元投資建設高性能鋰電池正極材料，公司將通過何種途徑籌措資金？截至目前，公司銀行信貸及可抵押資產是否充足？截至發稿，未獲得龍蟠科技回應。

3、供貨寧德時代，近半年連續簽訂超600億元訂單

雖然近幾年龍蟠科技表現不太理想，但進入2025年下半年龍蟠科技接連簽下大單也讓投資者看到公司擺脫困境的希望。

2025年12月2日，龍蟠科技公告公司控股孫公司LBM New Energy(AP)Pte.Ltd.（以下簡稱“鋰源（亞太）”）與Sunwoda Automotive Energy Technology(Thailand)Co.,Ltd.（以下簡稱“Sunwoda”）簽署了《長期採購協議》（以下簡稱“協議”）。

協議約定，自2026年至2030年，公司控股孫公司向對方銷售10.68萬噸磷酸鐵鋰正極材料，銷售價格逐月確定，按照市場價格估算，合同總銷售金額約人民幣45億-55億元。

此前龍蟠科技控股子公司及控股孫公司，在2025年至2030年向楚能新能源旗下眾多子公司簽訂了銷售130萬噸磷酸鐵鋰正極材料產品，按照龍蟠科技自己測算該筆訂單金額超過450億元。

2025年9月，龍蟠科技還與寧德時代簽訂了合作協議。按照協定，2026年第二季度至2031年間合計向寧德時代海外工廠銷售15.75萬噸符合雙方約定規格的磷酸鐵鋰正極材料，該筆訂單按照市場價格估算訂單總額超過60億元。

而在更早前，龍蟠科技還與Eve Energy及其關聯企業銷售15.2萬噸磷酸鐵鋰正極材料，合同總銷售金額超過50億元。

綜合計算，僅2025年下半年公司簽訂的訂單總額便超過600億元。

在連續簽訂大單及正極材料價格回暖帶動下，龍蟠科技在資本市場表現較為出色，2025年4月低點至今公司股價累計上漲超過100%。

雖然公司接連簽訂大單，但能否讓公司擺脫困境還有待觀察。作為周期行業，正極材料價格受下游需求、產能安排等多種因素影響。

自2023年以來，由於行業產能過剩，正極材料價格持續下跌。因此雖然龍蟠科技正極材料出貨量持續提升，但由於正極材料價格下跌，公司依舊持續虧損。

數據顯示，2023年及2024年公司正極材料銷量分別為10.81萬噸、17.83萬噸。同期，公司歸母淨利分別虧損12.33億元、6.36億元。

即便2025年下半年正極材料價格大幅上漲，龍蟠科技仍未擺脫虧損，全年預計虧損1.48億元至1.8億元。

因此，即便連續簽訂大單，能否讓公司實現盈利還要看銷售產品時正極材料執行價格，以及後續公司能否實現正極材料一體化生產，從而對沖上游原材料價格上漲風險。

对此，「创业最前线」试图向龙蟠科技了解，此前容百科技因为测算不严谨而被问询，2025年下半年公司公告累计签订协议订单金额超600亿元，该金额测算是否严谨？

公司接连签订大额订单，加之原有客户订单需要执行，公司现有产能能否满足新增订单需求？若需要大规模新建产能，以公司目前资产负债率及信贷资质能否获得足额资金完成产能建设？

由于公司签订的订单皆为长期订单，该订单对双方是否具备法律效力，若因为市场变化导致客户需求不足而被迫取消订单，是否会对公司造成不利影响？截至发稿，未获得龙蟠科技回应。

对于龙蟠科技而言，在正极材料价格回暖的背景下，公司亏损幅度缩窄。但由于未能实现一体化生产，加之经营效率相较于头部企业仍有差距，有息债务庞大导致财务费用居高不下，因此在湖南裕能等头部正极材料企业持续大幅盈利的背景下，公司依旧亏损。

未来公司能否扭亏为盈，很大程度要看正极材料价格能否持续回暖，以及公司生产成本能否降低。

註：文中配圖來自攝圖網，基於VRF協議。