マクロ経済学者 フー・ペン：なぜ暗号資産業界に参入したのか

作者：付鹏、新火グループ最高経済学者

北京時間4月23日、香港コンベンションセンターで開催された香港Web3カーニバルにて、新たに就任した新火グループの最高経済学者、国内著名マクロ経済学者の付鹏が、2026年に向けた初の公開講演を行った。本演説の中で、付鹏は暗号資産に対する理解と、現代のマクロ経済環境における暗号資産の位置付けについて初めて明らかにした。

以下は付鹏の演説全文。

多くの人がこの数日間、私に熱心に尋ねているのは、なぜこの暗号通貨界隈や暗号資産の世界とこれほど近くなったのか、ということだ。実はこの縁は2022年頃から始まっており、すでに約4年ほど続いている。

私が伝統的金融分野にいた頃も、暗号資産市場の動向に密接に注目し追跡してきた。もちろん、今日ここでこの演説を行うのは非常にシンプルで、皆さんに一つの歴史的な物語を語るだけだ。なぜなら、私にとっては、実は前時代の恩恵を最も受けた者の一人だからだ。だから皆さんは私の肩書きが経済学者と知っているかもしれないが、実際には私は学者ではなく、過去25年の私の核心的な経験は、皆さんが理解する伝統的なヘッジファンド、すなわち対冲基金に他ならない。

きっと皆さんは、「なぜこれら伝統的な資本や金融の人々、あるいは資金が、暗号資産に関心を持ち始めたのか」と思うだろう。

私が過去一年余りで提唱してきたのは、未来は「FICC＋C」になる、すなわち大類資産配分に暗号資産が加わるということだ。多くの人がその理由を知りたがるので、ちょうどこの機会に簡単に共有したい。今回の話を理解すれば、市場がどう動いているのか、資産価格がどう推移しているのか、などについて、あなたの心の中に答えがすでにあるかもしれない。だから、今日ここで私がこの「窓の紙」を破ってあげよう。

この時系列をFICC大類資産の起点に戻すと、いつのことか？それはおおよそ（20世紀）70年代末から80年代初頭だ。実は過去10年の間に、座っている皆さんは、世界の大きな枠組みと格局が大きく変わりつつあることを非常に明確に認識している。そして、その変化は第二次世界大戦後の歴史の中で最も似ている時期は、70年代、80年代だ。

例えば、先ほど肖風総もAIについて語ったし、各ゲストもAIの融合について言及している。重要な技術進歩と生産性の向上は、あらゆる産業を再構築してきた。これらの産業はすべての業態を含み、もちろん金融分野も例外ではない。私たちの金融は決して一様ではなく、絶対に変わらないわけではない。

例えば、『大時代』や『ウォール街の狼』といった映画やドラマに描かれる金融は、場内でマスクを着けて叫んでいるトレーダーや、ニューヨーク証券取引所に行けば、多くの人が金融は場内で見積もりを出し、取引を行うものだと考えている。もちろん、多くの記者もこの場内取引の背景を使ってニュースを作るのが好きだ。

シカゴの最古の金利デリバティブ市場やロンドンのLME（ロンドン金属取引所）には、こうした歴史の痕跡が今も残っている。そう、これは最も伝統的な金融、すなわち（20世紀）六七十年代以前の金融だ。皆さんはマスクを着けて見積もりを出し、タイプライターやパンチカードを使って送金取引を行っていた時代をイメージしているだろう。

すべての金融や取引がその時代にとどまっているわけではなく、金融の最大の変化は、技術の進歩とともに起きている。

したがって、前回の技術革新のサイクル、半導体、コンピュータ、パーソナルコンピュータ、DOSシステム、Windowsシステムなどを中心とした生産性の向上は、70年代末から80年代初頭にかけて、私たちの金融の新たな形態を再構築した。今や皆さんが馴染みのある大類資産の取引も、要するに金利、商品、為替、株式といった金融資産を融合させたものだ。

そして、FICCの誕生は80年代初頭だ。おおよそ70年代に、オプションの価格付けやBlack-Scholesモデルなど、金融派生商品に関する理論が学ばれた。しかし、もしコンピュータの大規模な普及と応用がなかったら、金融派生商品や金融資産の見積もりや価格付けに十数分、二十数分、あるいは三十数分かかるときに、どうやって見積もりや取引を完了できるだろうか。

85年に入り、プロの投資家や投資機関はブルームバーグ端末を使い始めた。私も97年、98年のアジア金融危機の頃に、当時のロイターのロイター3000や、その後のロイターXtra、Eikonを使い始めた。つまり、コンピュータ、半導体、情報技術、データの時代が、後のFICCを生み出したのだ。

資産のカテゴリー、資産間の融合、クロスアセット取引、ヘッジファンド、プログラム取引、そして有名な大賞章なども、この生産性の進歩がもたらしたものだ。もしこの進歩がなかったら、多くの庶民が思うような、トレーダーがマスクを着けて叫ぶ時代のままだっただろう。

ウォール街のJPモルガン（モルガン・スタンレー）は、金融派生商品市場のリーダーとなった。当時、ケンブリッジ出身の高学歴、ブライス・マスターズを雇用し、彼女は金融派生商品市場の礎を築き、FICC事業をウォール街の主流金融機関の最も稼げる部分に変えた。もちろん、これは70年代、80年代の世界の動乱と無関係ではない。覚えておきたいのは、技術進歩の起点は、同時に世界の動乱の起点でもあったということだ。

したがって、技術の進歩は、ある段階では世界制度秩序の動乱と同時に進行する。70年代、80年代に経験した冷戦、中東戦争、ドルの石油危機、黄金価格の暴騰、システム的な切り離しもその一例だ。しかし、人類文明は常に機会とリスクが同行している。

一方で世界秩序が混乱する中、私たちのコンピュータ、半導体、情報技術は台頭してきた。以前、私は冗談で、「人類に未来がある資産」と「未来のない資産」に同時に投資する奇妙なポートフォリオがあると話した。

考えてみてほしい。過去10年を超え、2019年頃から、「人類に未来がある」資産と「未来のない」資産の両方を持ち、今日まで保有できているだろうか。もちろん、今や人工知能、データ、計算能力が次の時代の最重要生産力となることを皆が認識し始めた今、ゲームはほぼ半ばを過ぎている。

そして、前半戦は皆が認識してきた伝統的な暗号通貨界隈だ。なぜこれを語るのか？それは、何事も一様ではなく、すべては発展の過程で絶えず再構築され、再生を繰り返すからだ。

だから私は、私がこの界隈に入った時期が、将来歴史に重要な節目として刻まれる可能性が高いと述べた。まるでブライス・マスターズがJPモルガンに入った時のように、重要な節点になるのかもしれない。

**（この節点は）過去10〜15年の初期発展段階の終わりと、新たな発展段階の到来を告げるものだ。**この二つの段階の間で、投資家、参加者、市場制度、ルールは大きく変わるだろう。あるいは、すでに変わりつつあるとも言える。さきほど記者のインタビューでも言ったが、過去15年、10年、あるいは15年前に馴染んだ思考やパラダイムは、大きく変わる可能性がある。もちろん、伝統的金融の経験が長い人なら、何が起きるかは十分理解できる。まるで中国の例のように、各省の金融所が設立した取引所や、多くの金融資産があったが、規制の強化とともに淘汰が進んだ。

その後、金融派生商品は金融機関の資産ポートフォリオに徐々に組み込まれ、私たちの暗号資産も同じ過程を経てきた。今や皆さんはコモディティに慣れ親しんでいるが、80年代以前は金融派生商品はほとんど普及しておらず、多くの人が実質的に取引できなかった。

今や当たり前の銅、アルミ、鉛、亜鉛、パーム油などの資産は、その当時はなかった。為替取引も便利になったが、その時代にはなかった。今や国債や金利先物も簡単に取引できるが、それもまた当時はなかった。これは、2009年に株価指数先物やオプション、デリバティブが登場した時と似ている。

もしあなたがその時を理解しているなら、それは同じ時点だとわかるだろう。だから、当時の技術革新は、伝統的金融をFICCへと変革し融合させた。そして今も同じ理屈で、データ、計算能力、人工知能、そして基盤技術、すなわち暗号技術やブロックチェーン技術を用いて、金融を再構築している。

私たちは長らく注目してきたが、実際には関与してこなかった。冗談で言えば、初期には信仰や原理主義を語る必要があったかもしれない。皆さんも信仰を持つことが重要だと。しかし、真の資本は、初期段階で過度に関与しない。

（暗号資産は）成長し、確実性を持つ段階になって初めて、資産運用の枠組みに組み込まれる。例えば、昔はレッド豆やグリーン豆のようなものを取引していたが、大型金融機関がそれを資産配分に入れることはなかった。しかし今や、銅を先物やオプションにし、ETFにし、ポートフォリオに組み入れることができる。

この変化は、まさに暗号通貨界のエコシステムが進化している証だ。2022年は私がこの界隈の大物たちと本格的に交流し始めた年だ。縁は2021年に始まった。当時、ビットコインは約7万ドルだったが、記者に尋ねられたとき、私は率直に答えた。私たちの枠組みでは、あなたの資産が何なのか理解できない、と。

私たちの価値維持の機能については、私たちの枠組みと言葉で解釈している。
（インタビューで）私は、「まだ時間も、タイミングも来ていない」と思っていたが、観察は続けていた。ただ、あなたたちの言うことはよくわからない、と。今の理解とモデルはまだ完全ではないとも。
ただ、アメリカのCFTC（商品先物取引委員会）がすでにそれを商品と定義し、取引可能な金融資産としたことは、私にとって非常に重要な意味を持つ。

私は一つの予測をした。2022年に流動性が大きく縮小すれば、伝統的資産の評価は大規模なバリュエーション・クラッシュを経験するだろう、と。
もし私の理解が正しければ、その評価の下落は、暗号資産にも同じような評価の下落をもたらすだろう、と。
そして、2022年末にビットコインが2万ドルに落ちたとき、多くの暗号界の人々が私に連絡を取り、「時代が変わったのか」と気づいた。

もちろん、過去数年の交流を通じて、私が考える暗号界の大物たちも、かつての伝統金融界の大物たちと同じだった。初期は皆、荒削りだった。中国のコモディティ先物の大物たちも、最初は荒く、賭けに出て一攫千金を狙ったものだ。しかし、未来を成し遂げる者は、変わるべき時に素早く変わり、変革を吸収し、完了させる。

もし当時の経験だけに頼っていると、時代に淘汰されていく。
私の個人的な見解では、2025年、2026年が暗号資産の重要な時期になるだろう。

皆さんが暗号資産は何なのかと教えてくれれば、私も伝統金融の視点から吸収し、理解を深める。
私のパスと論理をもとに、これらの資産をどう理解するかもお話ししよう。
数年の融合と包摂を経て、新たな体系が形成されている。

そして、昨年末からも続くこの数年間は、流動性縮小による評価圧縮の時代だ。暗号資産も同じ物語を経験している。
何を意味するか？それは、私たちの進む道が正しいことを示している。
この包摂と融合は、最終的に、70年代、80年代の伝統的な株式取引者や大類資産運用者といった、境界を越えた関係を形成する。

**だから、将来的には「FICC＋C」、あなたと私の区別はなくなるだろう。**もちろん、もう一つ重要な点は規制だ。2025年は新たな元年となるだろう。
ステーブルコイン法案や、デジタル資産・暗号資産の確実性を規定する法案がすでに示す通り、二つの重要な法案はこの市場の答えを示している。

この時、あなたは、ウォール街の金融機関が伝統的金融から急速にこの市場に参入してくるのを見るだろう。
まるで外貨準備の多様化のように、多様な資産の一つとして取り込まれる。

（暗号資産は）単一の準備資産や取引資産から、多様な取引資産へと変わる。
かつては商品や為替、金利をポートフォリオに加えたが、今や暗号資産も加わる。
ただし、覚えておいてほしいのは、その融合の過程で、市場の論理が新時代の到来を宣言し、旧時代の習慣は消え去るということだ。
もちろん、20世紀後半の米国株式市場の個人投資家比率も徐々に低下し、機関投資家の比率が上昇しているのと同じだ。

早期から成熟期への過程は、今まさに進行中だと私は考える。
ステーブルコインはブロックチェーンの決済機能を切り離した。
だから、ビットコインは何なのか？価値維持の機能を持ち、金融化・取引可能な資産になるのか？それが本当の意味だ。
もちろん、この定義は、古い時代の原理主義者たちを不快にさせるかもしれない。

しかし、これが時代の流れであり、論理的枠組みの一部だ。
この時、ウォール街は完全に参入できる。新たな章が始まるのだ。

今日の私の演説が歴史に刻まれるかどうかはわからないが、できればそうなってほしい。皆さんに何らかの思考を促すことを願う。
また、多くの人が気になっている質問に答えられると思う：付さん、FICCをやってきた老登が、なぜこの新しい業界に入るのか？
私が言いたいのは、暗号資産は成熟し、投資ポートフォリオに組み入れられる時代になったということだ。

以上です。ありがとうございました。