Sự chuyển đổi lớn của Fed: Từ QT sang RMP, thị trường sẽ thay đổi như thế nào vào năm 2026?

không

Tác giả: Wang Yongli

Trong thị trường tài chính toàn cầu thay đổi nhanh chóng, mọi quyết định của Cục Dự trữ Liên bang đều chạm đến dây thần kinh của vô số nhà đầu tư. Trong những năm gần đây, đời sống kinh tế của chúng ta giống như đi tàu lượn siêu tốc, đôi khi tăng tốc và đôi khi chậm lại. Trong số nhiều công cụ chính sách, một chiến lược mới được gọi là “mua quản lý dự trữ” (RMP) đang lặng lẽ xuất hiện, cho thấy thị trường tài chính có thể mở ra một chương mới của “nới lỏng vô hình”.

Bước ngoặt quan trọng vào năm 2025: sự kết thúc của QT và sự ra đời của RMP

Hãy tưởng tượng rằng trong quý IV/2025, thị trường tài chính toàn cầu đã đạt được một cột mốc quan trọng. Cục Dự trữ Liên bang, ngân hàng trung ương có ảnh hưởng nhất thế giới, đã đưa ra một quyết định lịch sử. Sau gần ba năm “thắt chặt định lượng” (QT) - tức là thu hẹp bảng cân đối kế toán quy mô lớn, họ chính thức thông báo: vào ngày 1 tháng 12 năm 2025, kế hoạch QT sẽ bị chấm dứt!

Tuy nhiên, câu chuyện không kết thúc ở đó. Ngay sau đó, vào tháng 1 năm 2026, một chiến lược mới, RMP (Mua quản lý dự trữ), đã chính thức được đưa ra. Công cụ mới này, nghe có vẻ hơi hàn lâm, đã gây ra một sự náo động trên Phố Wall ngay khi nó được công bố. Fed chính thức định nghĩa đây là một “hoạt động kỹ thuật” nhằm duy trì mức thanh khoản “đầy đủ” trong hệ thống tài chính để đáp ứng nhu cầu tăng trưởng tự nhiên.

Từ ngữ chính thức của Fed có xu hướng miêu tả nó như một sự điều chỉnh kỹ thuật thường xuyên để đảm bảo hoạt động trơn tru của hệ thống tài chính. Nhưng điều này hoàn toàn trái ngược với cách giải thích phổ biến của thị trường - “nới lỏng ẩn”.

Tuy nhiên, thị trường nhìn chung giải thích đó là một “nới lỏng bí mật”, tin rằng Fed có thể phải “xả nước” một lần nữa. Vì vậy, cách giải thích nào trong hai cách giải thích hoàn toàn khác nhau này gần với sự thật hơn? Sự xuất hiện của RMP sẽ ảnh hưởng như thế nào đến chiến lược đầu tư trong tương lai của chúng tôi?

Sự kết thúc của QT: “máy hút bụi” tài chính gặp phải sự kháng cự

Để hiểu tác động sâu rộng của RMP, trước tiên chúng ta cần nhìn lại sự kết thúc của QT. Cho đến cuối năm 2025, chính sách thắt chặt định lượng của Fed giống như một “máy hút bụi” khổng lồ, tiếp tục hút thanh khoản ra khỏi hệ thống tài chính toàn cầu. Chỉ trong ba năm kể từ khi ra mắt vào tháng 6/2022, quy mô bảng cân đối kế toán của Fed đã thu hẹp từ mức đỉnh gần 9 nghìn tỷ USD xuống còn khoảng 6,6 nghìn tỷ USD, có nghĩa là 2,4 nghìn tỷ USD thanh khoản đã biến mất khỏi thị trường.

Tuy nhiên, trong nửa cuối năm 2025, “máy hút bụi” này sẽ gặp phải sự kháng cự chưa từng có. Quyết định chấm dứt QT của Fed tại cuộc họp tháng 10 năm đó không phải vì họ đã đạt được đầy đủ mục tiêu lạm phát, mà vì họ quan ngại sâu sắc về sự ổn định tài chính.

Chúng ta có thể so sánh thị trường tiền tệ vào thời điểm đó với một hồ chứa khổng lồ. Mặc dù nguồn cung cấp nước dường như dồi dào, hầu hết nước bị mắc kẹt trong một vài “bể nước”, trong khi những “cánh đồng” rộng lớn - những mắt xích kinh tế vi mô thực sự cần tiền - vẫn khô cạn hoặc thậm chí bị nứt. Sự mất cân bằng cơ cấu thanh khoản này là lý do cơ bản khiến Fed chuyển sang RMP.

Tín hiệu khủng hoảng thanh khoản vi mô: SOFR phân kỳ từ IORB

Điều gì đã buộc Fed phải từ bỏ việc cắt giảm bảng cân đối kế toán? Hàng loạt tín hiệu “khủng hoảng thanh khoản vi mô” vào năm 2025 là chìa khóa. Đáng chú ý nhất, có một sự phân kỳ kỳ lạ giữa Lãi suất tài chính qua đêm được đảm bảo (SOFR) và Lãi suất cân bằng dự trữ (IORB) - một mức chênh lệch dương đáng kể.

Điều này có nghĩa là các ngân hàng thà trả phí bảo hiểm cao hơn trên thị trường để vay tiền (SOFR) hơn là sử dụng dự trữ dường như “dồi dào” (IORB) của họ trong Cục Dự trữ Liên bang. Hiện tượng này cho thấy những mâu thuẫn sâu sắc trong hệ thống tài chính:

Phân phối thanh khoản cực kỳ không đồng đều: Mặc dù dự trữ ngân hàng có vẻ đủ về tổng thể, nhưng chúng thực sự tập trung vào tay một số tổ chức lớn.

Thay đổi mô hình hành vi ngân hàng: Dưới áp lực pháp lý, các ngân hàng thận trọng hơn bao giờ hết trong nhu cầu thanh khoản và họ không dám dễ dàng cho vay ngay cả khi họ có tiền nhàn rỗi.

Một yếu tố cốt lõi khác là sự mất cân bằng giữa cung và cầu đối với tài sản thế chấp và tiền mặt. Để tài trợ cho thâm hụt tài khóa khổng lồ, Bộ Tài chính Mỹ đã phát hành một số lượng kỷ lục trái phiếu kho bạc. Những trái phiếu kho bạc mới phát hành này tràn vào thị trường mua lại như một cơn sóng thần, đòi hỏi rất nhiều tiền mặt để thực hiện. Tuy nhiên, chính sách QT đã rút cạn tiền mặt khỏi hệ thống, điều này đã tạo ra tình trạng “quá nhiều tài sản thế chấp đuổi theo quá ít tiền mặt”, điều này trực tiếp đẩy lãi suất repo lên cao.

Cơ chế RMP: “sửa lỗi kỹ thuật” hay “nới lỏng ẩn”?

Bây giờ, chúng ta hãy xem xét kỹ hơn cơ chế của RMP. Fed định nghĩa đây là một hoạt động kỹ thuật nhằm duy trì dự trữ của hệ thống ngân hàng ở mức “đủ”. Điều này về cơ bản khác với nới lỏng định lượng (QE).

Có ba lý do tại sao RMP chọn mua tín phiếu kho bạc ngắn hạn:

Đặc điểm rủi ro tương tự: Tín phiếu kho bạc ngắn hạn và dự trữ ngân hàng có tính thanh khoản cao và được coi là “bán tiền mặt”, và việc mua chúng liên quan đến ít thời gian chuyển rủi ro.

Tránh kích thích bổ sung: Điều này giúp Fed duy trì lập trường “trung lập” về chính sách của mình, tránh bị thị trường hiểu là nới lỏng tiền tệ tích cực.

Điều phối chiến lược phát hành trái phiếu của Bộ Tài chính: Trước số lượng lớn tín phiếu kho bạc ngắn hạn do Bộ Tài chính phát hành, việc mua RMP thực sự hỗ trợ thanh khoản cho tài chính ngắn hạn của Bộ Tài chính.

Bí ẩn về quy mô RMP: Phân kỳ Phố Wall và các biến số thị trường

Vào tháng 12 năm 2025, cuộc họp của Ủy ban Thị trường Mở (FOMC) của Cục Dự trữ Liên bang sẽ chính thức công bố chi tiết về RMP, dự kiến bắt đầu vào tháng 1 năm 2026. Tuy nhiên, các nhà phân tích Phố Wall rất chia rẽ về quy mô mua cụ thể của RMP, đây cũng là biến số thị trường lớn nhất trong quý đầu tiên của năm 2026.

Thị trường chủ yếu được chia thành hai phe:

“Những người bảo thủ”: Họ tin rằng mức dự trữ hiện tại đã ở trạng thái tương đối cân bằng và mục đích của RMP chỉ đơn giản là bù đắp sự tăng trưởng tự nhiên của tiền trong lưu thông. Ví dụ: Evercore ISI dự đoán quy mô mua hàng tháng là khoảng 3,5 tỷ đô la.

“Người trả lời”: Được đại diện bởi chiến lược gia Mark Kavanagh của Bank of America, họ tin rằng Fed đã “làm quá mức” trong QT, khiến dự trữ giảm xuống dưới “mức thoải mái tối thiểu” và do đó cần được bổ sung trên quy mô lớn. Họ dự đoán rằng quy mô mua hàng tháng sẽ lên tới 45 tỷ đô la (nhu cầu bình thường hóa là 20 tỷ + bổ sung thêm 25 tỷ).

Hai dự báo rất khác nhau này sẽ dẫn đến sự khác biệt lớn trong kỳ vọng của thị trường về tính thanh khoản trong tương lai.

RMP ảnh hưởng đến tài sản rủi ro như thế nào? “Hiệu ứng chen chúc” và “công bố bảng cân đối kế toán”

Mặc dù Fed nhấn mạnh rằng RMP chủ yếu mua tín phiếu kho bạc ngắn hạn và về mặt lý thuyết không nên tạo ra hiệu ứng giá tài sản tương tự như QE, nhưng cơ chế hoạt động của thị trường thực phức tạp hơn.

1. Hiệu ứng đông đúc

Khi Fed can thiệp vào thị trường tín phiếu kho bạc ngắn hạn trên quy mô lớn, nó sẽ làm giảm lợi suất của tín phiếu kho bạc ngắn hạn. Để duy trì lợi suất, các quỹ thị trường tiền tệ có thể phân bổ tiền vào thương phiếu có lợi suất cao hơn, các khoản vay repo và thậm chí cả trái phiếu doanh nghiệp ngắn hạn.

“Hiệu ứng chen chúc” này sẽ khuyến khích thanh khoản được truyền từ khu vực chính phủ sang khu vực tín dụng tư nhân, điều này sẽ gián tiếp thúc đẩy hiệu suất tài sản rủi ro.

2. Công bố bảng cân đối kế toán của các đại lý sơ cấp

RMP trực tiếp làm giảm áp lực đối với các đại lý sơ cấp trong việc nắm giữ hàng tồn kho của Kho bạc. Khi không gian bảng cân đối kế toán của họ được giải phóng, họ có nhiều khả năng cung cấp các dịch vụ trung gian thanh khoản cho các thị trường khác, chẳng hạn như giao dịch ký quỹ thị trường chứng khoán, tạo thị trường trái phiếu doanh nghiệp, v.v. Việc khôi phục khả năng trung gian này là sự hỗ trợ chính cho hiệu suất của các tài sản rủi ro.

Quy định và tài chính: áp lực kép đằng sau RMP

Thống đốc Fed Stephen Milan đã đề xuất một giả thuyết “do quy định dẫn dắt”. Ông lập luận rằng các khuôn khổ pháp lý trong thời kỳ hậu khủng hoảng tài chính, chẳng hạn như tỷ lệ bao phủ thanh khoản (LCR) và Basel III, buộc các ngân hàng phải nắm giữ tài sản lưu động chất lượng cao vượt xa nhu cầu hoạt động thực tế. Trong các tính toán chỉ số quy định và kiểm tra căng thẳng thực tế, tiền mặt (dự trữ) có xu hướng được ưa chuộng hơn trái phiếu kho bạc, điều này đã dẫn đến sự cứng nhắc và dịch chuyển đi lên của “mức dự trữ thoải mái tối thiểu”. RMP về cơ bản là việc mở rộng bảng cân đối kế toán của các ngân hàng trung ương để đáp ứng nhu cầu thanh khoản của sản xuất theo quy định.

Ngoài ra, việc thực hiện RMP không thể tách rời khỏi một nền tảng quan trọng - thâm hụt liên bang Mỹ tiếp tục hoạt động cao.

“Bộ Tài chính phát hành tín phiếu kho bạc ngắn hạn và Fed mua tín phiếu kho bạc ngắn hạn thông qua RMP” - hoạt động vòng kín này cực kỳ gần với “tiền tệ hóa nợ” về bản chất. Fed đã trở thành người mua cận biên khoản nợ ngắn hạn của Bộ Tài chính, điều này không chỉ làm giảm chi phí tài chính ngắn hạn của chính phủ mà còn làm dấy lên lo ngại về sự suy yếu của sự độc lập của ngân hàng trung ương và sự mất neo của kỳ vọng lạm phát. Mô hình “dẫn dắt tài chính” này sẽ làm loãng hơn nữa sức mua của các loại tiền tệ fiat, điều này sẽ mang lại lợi ích cho các tài sản vật chất như vàng.

Dự báo cho các tài sản khác nhau: Phản ứng của thị trường trong một kịch bản tích cực

Thị trường sẽ phản ứng như thế nào nếu mua RMP đạt kịch bản tích cực 45 tỷ đô la mỗi tháng?

Phân tích kịch bản RMP và tư vấn chiến lược nhà đầu tư tổ chức

Đối mặt với sự không chắc chắn của thang đo RMP, chúng ta có thể đưa ra các giả định kịch bản sau:

Tình huống A: Hạ cánh mềm và sửa chữa kỹ thuật (xác suất 40%)

Fed mua 200-30 tỷ đô la mỗi tháng.

Kết quả: cổ phiếu tăng vừa phải, biến động giảm, đồng đô la đi ngang và đường cong lợi suất bình thường hóa.

Tình huống B: Sóng thần thanh khoản và lạm phát (xác suất 35%)

Fed mua hơn 45 tỷ đô la mỗi tháng.

Kết quả: tài sản rủi ro đã “tăng”, hàng hóa tăng vọt, kỳ vọng lạm phát không được neo và Fed có thể buộc phải chuyển sang diều hâu trong tương lai.

Tình huống C: Lỗi chính sách và sốc thanh khoản (xác suất 25%)

Fed chỉ mua 3,5 tỷ USD.

Kết quả: Thị trường repo bùng nổ trở lại, giao dịch cơ sở bùng nổ, thị trường chứng khoán giảm mạnh và Fed có thể cần giải cứu thị trường khẩn cấp.

Đối với các nhà đầu tư tổ chức, cần có những điều chỉnh chiến lược tương ứng trong năm 2026:

Tập trung vào sự thay đổi cấu trúc biến động: Khi QT kết thúc, sự biến động do khủng hoảng thanh khoản sẽ giảm, hãy cân nhắc bán chỉ số VIX.

Phân bổ danh mục đầu tư phòng ngừa rủi ro “do tài chính dẫn dắt”: Tăng tỷ trọng vàng và tài sản thực để phòng ngừa rủi ro giảm sức mua của tiền tệ fiat.

Chiến lược vốn chủ sở hữu: Cân nhắc quá mức về mặt chiến thuật đối với cổ phiếu vốn hóa nhỏ và cổ phiếu công nghệ, đồng thời theo dõi chặt chẽ dữ liệu lạm phát.

Thu nhập cố định: Tránh chỉ đơn giản là nắm giữ tiền mặt hoặc tín phiếu kho bạc ngắn hạn và sử dụng các giao dịch dốc đường cong lợi suất để thu được lợi nhuận vượt mức.

Tóm tắt: Thanh khoản thống trị theo mô hình mới

Việc chuyển đổi từ “thắt chặt định lượng” sang “mua do dự trữ quản lý” đánh dấu sự kết thúc đáng kể trong nỗ lực bình thường hóa chính sách tiền tệ của Fed. Điều này cho thấy một thực tế sâu sắc hơn: sự phụ thuộc của hệ thống tài chính hiện đại vào thanh khoản của ngân hàng trung ương đã trở thành một căn bệnh cấu trúc. RMP không chỉ là một “bảo trì đường ống” kỹ thuật, mà còn là một sự thỏa hiệp đối với áp lực kép của “lãnh đạo quy định” và “lãnh đạo tài chính”.

Đối với các nhà đầu tư, chủ đề chính vào năm 2026 sẽ không còn là “Fed sẽ tăng lãi suất bao nhiêu”, mà là “Fed cần in bao nhiêu tiền để duy trì hoạt động của hệ thống”. Theo mô hình mới này, thanh khoản sẽ một lần nữa là động lực quyết định giá tài sản. Hiểu RMP và nắm bắt tác động tiềm năng của nó sẽ giúp chúng ta hiểu rõ hơn và phản ứng với những thay đổi của thị trường trong tương lai.

Liên kết gốc