#稳定币业务 Nhìn thấy đợt giao dịch của CRCL, tôi lại nhớ về những ngày tháng năm 2017. Thời điểm đó cũng giống như vậy - báo cáo tài chính đẹp không tưởng, số liệu tăng lên khiến người ta hoảng sợ, nhưng giá cổ phiếu lại đang giảm. Lúc đó chúng tôi đều cảm thấy không hiểu, nhưng bây giờ nhìn lại, điều này thực sự phản ánh sự sai lệch trong hiểu biết của thị trường về bản chất của mô hình kinh doanh.

Câu chuyện về CRCL rất thú vị. Bề ngoài là tăng trưởng cao - doanh thu Q3 đạt 740 triệu USD, tăng 66% so với năm trước, khối lượng USDC lưu thông gấp đôi lên 73.7 tỷ. Nhưng đi sâu vào, bạn sẽ thấy cấu trúc lợi nhuận của công ty này thực sự rất yếu. 60% doanh thu bị chi phí phân phối ăn mất, 71% lợi nhuận đến từ biến động giá trị công bằng của khoản đầu tư, tiền thực sự kiếm được từ quy mô và hiệu quả thì ít ỏi. Điều khiến trái tim đau đớn hơn là Coinbase phải chia 61% lợi nhuận, trong khi chính mình còn phải vật lộn trong chu kỳ giảm lãi suất.

Điều này khiến tôi nhớ đến những "doanh nghiệp ký sinh" trong quá khứ - có vẻ thịnh vượng, nhưng thực chất đang ăn lợi ích từ chính sách. Khi môi trường thay đổi, toàn bộ logic có thể sụp đổ. Khi lãi suất trái phiếu Mỹ trở lại khoảng 2%, chi phí vận hành gần 1%, thì sau khi trừ đi phần chia lợi nhuận, còn lại cái gì?

Nhưng ở đây có một sự đối lập thú vị. Một số người nói rằng bản chất của CRCL là "mua thị trường", sử dụng chi phí chia sẻ hiện tại để đổi lấy quyền phát ngôn trong tương lai - giống như Amazon và Pinduoduo ngày xưa. Nếu stablecoin thực sự đi theo hướng người thắng cuộc nhận hết, cấu trúc mà hôm nay trông có vẻ vô lý có thể đang chuẩn bị cho tương lai. Vấn đề là, liệu các công ty như JPMorgan có thực sự để những người chơi như CRCL độc quyền không? Ngoài ra còn có một rắc rối bị bỏ qua - luật thuế Mỹ coi USDC là tài sản chứ không phải tiền mặt, mỗi lần thanh toán có thể liên quan đến thuế lãi vốn. Điều này sẽ tự nhiên hạn chế trần thanh toán của USDC trong lĩnh vực bán lẻ.

Đợt giải phóng đã đến, sự không chắc chắn trong ngắn hạn chắc chắn vẫn còn. Nhưng giá đã giảm từ 298 xuống 83, từ góc độ giao dịch thì điều này không còn được coi là đắt. Chìa khóa là làm rõ: CRCL thực sự đang ở giai đoạn đầu xây dựng cơ sở hạ tầng, hay đang hưởng một chênh lệch lợi nhuận chắc chắn sẽ bị xói mòn. Điều này quyết định bạn nên chờ đợi hay nên theo dõi.