Luật CLARITY về lệnh cấm lợi nhuận của stablecoin: Phân tích hạn chế lợi nhuận thụ động và cửa sổ quan trọng trong lập pháp

Hợp pháp hóa tài sản mã hóa đang đứng trước ngã rẽ. Tháng 7 năm 2025, “Dự luật hướng dẫn và xây dựng khung pháp lý đổi mới quốc gia về stablecoin Mỹ” (Dự luật GENIUS) đã thiết lập nền tảng quy định cấp liên bang cho stablecoin hỗ trợ bằng đô la Mỹ, nhưng luật pháp cốt lõi về cấu trúc thị trường — “Dự luật rõ ràng về thị trường tài sản số” (Dự luật CLARITY) — lại bị đình trệ trong Thượng viện suốt nhiều tháng do điều khoản tranh cãi về lợi nhuận stablecoin. Vào ngày 20 tháng 3 năm 2026, Thượng nghị sĩ Thom Tillis cùng Angela Alsobrooks đã đạt thỏa thuận nguyên tắc với Nhà Trắng, đẩy tranh cãi này vào giai đoạn quyết định. Nội dung chính của thỏa thuận rõ ràng: cấm nhận lợi ích thụ động chỉ dựa trên việc giữ stablecoin, nhưng vẫn cho phép thưởng liên quan đến hoạt động như thanh toán, chuyển khoản, đăng ký, sử dụng nền tảng.

Điều khoản tưởng chừng “kỹ thuật” này thực chất tác động đến ba lực lượng cấu trúc: cạnh tranh tiền gửi trong hệ thống ngân hàng, mô hình doanh thu của các nền tảng mã hóa và khả năng cạnh tranh toàn cầu của stablecoin đô la Mỹ. Trò chơi xoay quanh lợi nhuận đã từ đối thoại ngành chuyển thành vấn đề chính trị trực tiếp của Nhà Trắng. Tính đến ngày 21 tháng 4 năm 2026, giá Bitcoin trên nền tảng Gate đạt khoảng 74.200 USD, từ đáy cuối tháng 3 đã phục hồi đều đặn, thị trường phản ánh kỳ vọng pháp lý một cách thận trọng lạc quan qua tín hiệu giá.

Nguyên nhân tranh cãi: Tại sao lợi nhuận stablecoin lại trở thành tâm điểm pháp lý

Điều khoản lợi nhuận stablecoin trở thành trở ngại lớn nhất của Dự luật CLARITY, bắt nguồn từ sự khác biệt căn bản về định vị bản chất của stablecoin. Ngành ngân hàng cho rằng, stablecoin cần được định nghĩa chặt chẽ là công cụ thanh toán chứ không phải sản phẩm tiết kiệm. Hiệp hội Ngân hàng Mỹ (ABA) đã chi khoảng 56,7 triệu USD để vận động phản đối điều khoản lợi nhuận, với lý luận chính là: nếu số dư stablecoin có thể nhận lợi nhuận cạnh tranh mà không bị kiểm soát bởi ngân hàng, thì tiền gửi sẽ chảy ra khỏi hệ thống ngân hàng truyền thống, làm giảm khả năng tạo tín dụng.

Trong khi đó, ngành mã hóa khẳng định, lợi nhuận stablecoin là điều kiện cần để duy trì hệ sinh thái người dùng và khả năng cạnh tranh thị trường. Giám đốc điều hành Coinbase, Brian Armstrong, cho rằng, phần thưởng USDC không phải là sản phẩm tiết kiệm, mà là chia sẻ lợi nhuận từ lãi suất trái phiếu kho bạc dự trữ. Đáng chú ý, doanh thu liên quan đến stablecoin của Coinbase trong quý 3 năm 2025 chiếm khoảng 20% tổng doanh thu, đạt 1,35 tỷ USD, phần lớn đến từ hợp đồng phân phối USDC với Circle. Tỷ lệ này giúp Coinbase giữ vững lập trường trong đàm phán.

Dự luật GENIUS có hiệu lực từ tháng 7 năm 2025 đã rõ ràng cấm phát hành stablecoin trả lãi trực tiếp cho người giữ, nhưng chưa cấm các nền tảng thứ ba như Coinbase cung cấp thưởng liên quan đến stablecoin. Khoảng trống pháp lý này đã để lại cơ hội cho các cuộc tranh luận pháp lý tiếp theo. Mục tiêu của Dự luật CLARITY chính là lấp đầy khoảng trống này và hoàn thiện quy định về cấu trúc thị trường.

Tiến trình pháp lý: Từ đình trệ đến thúc đẩy

Quá trình thúc đẩy Dự luật CLARITY thể hiện rõ qua các giai đoạn: từ phê duyệt cao phiếu, đình trệ dài hạn đến giai đoạn thúc đẩy.

Tháng 7 năm 2025, Dự luật CLARITY được Hạ viện phê duyệt với 294 phiếu thuận, 134 phiếu chống, cùng lúc Tổng thống Trump ký ban hành Dự luật GENIUS thành luật. Tháng 1 năm 2026, Ủy ban Ngân hàng Thượng viện dự kiến tổ chức phiên họp, nhưng Coinbase công khai tuyên bố không thể ủng hộ dự thảo trước đêm họp, buộc lịch trình bị hủy bỏ, dẫn đến bế tắc kéo dài hơn hai tháng.

Tháng 2 năm 2026, Nhà Trắng tổ chức nhiều cuộc họp nhằm thúc đẩy thỏa hiệp giữa ngành ngân hàng và ngành mã hóa, theo nguồn tin, các thành viên tham gia bị thu giữ điện thoại để tập trung đàm phán. Những cuộc đàm phán căng thẳng này đã đặt nền móng cho các bước đột phá tiếp theo. Vào ngày 20 tháng 3, Tillis và Alsobrooks cùng Nhà Trắng chính thức công bố đạt thỏa thuận nguyên tắc, cố vấn chính sách mã hóa Patrick Witt gọi đây là “cột mốc quan trọng”.

Ngày 14 tháng 4 năm 2026, Ủy ban Cố vấn Kinh tế Nhà Trắng (CEA) công bố báo cáo nghiên cứu, phản bác các lo ngại về rút tiền gửi hàng loạt của ngành ngân hàng. Ngày 19 tháng 4, Nhà Trắng công khai yêu cầu ngành ngân hàng từ bỏ phản đối, gọi các tổ chức ngân hàng kiên quyết giữ lập trường là “tham lam” — đây là lời chỉ trích trực tiếp nhất của chính quyền đối với hoạt động vận động hành lang của ngành ngân hàng. Thời điểm hiện tại là cuối tháng 4 năm 2026, Ủy ban Ngân hàng Thượng viện chưa công bố ngày họp chính thức, nhưng thời gian đang thu hẹp nhanh chóng. Nếu không đạt đột phá trước tháng 5, quá trình lập pháp có khả năng bị trì hoãn sau cuộc bầu cử trung kỳ do các cuộc chơi chính trị.

Chi tiết điều khoản: Phân định giữa cấm lợi nhuận thụ động và thưởng hoạt động

Dự thảo thỏa thuận Tillis-Alsobrooks thiết kế dựa trên nguyên tắc phân định rõ ràng giữa “cấm lợi nhuận thụ động” và “cho phép thưởng hoạt động”. Dự thảo rõ ràng cấm nhận lợi ích hoặc bất kỳ khoản “tương đương về mặt kinh tế” nào từ việc giữ stablecoin. Điều khoản này không chỉ áp dụng cho nhà phát hành stablecoin mà còn mở rộng đến các nhà cung cấp dịch vụ tài sản số và các bên liên quan.

Song song đó, dự thảo vẫn giữ lại kênh thưởng hoạt động. Các phần thưởng liên quan đến chương trình khách hàng thân thiết, khuyến mãi, đăng ký, giao dịch, thanh toán hoặc sử dụng nền tảng, không cấu thành “tương đương về mặt kinh tế” với sản phẩm tiền gửi ngân hàng, vẫn có thể tồn tại. Đồng thời, dự thảo quy định SEC, CFTC và Bộ Tài chính sẽ phối hợp xây dựng hướng dẫn thực thi trong vòng 12 tháng sau khi luật có hiệu lực, xác định rõ giới hạn thưởng hợp pháp. Về mặt thực thi, dự thảo dự kiến trao quyền cho ba cơ quan quản lý chống trốn tránh pháp luật, những ai vi phạm cấm lợi nhuận có thể bị phạt hành chính tối đa 500.000 USD mỗi ngày.

Phân định này về mặt khái niệm có vẻ rõ ràng, nhưng tiêu chuẩn “tương đương về mặt kinh tế” mơ hồ lại để lại nhiều không gian tranh cãi về tuân thủ sau này. Việc xác định thế nào là thưởng mang tính “tương đương” với chức năng của tiền gửi ngân hàng sẽ là vấn đề trọng tâm mà các cơ quan quản lý cần liên tục phản hồi trong những năm tới.

Toàn cảnh xung đột ngành: Coinbase phản đối, ngân hàng gây sức ép

Về điều khoản lợi nhuận, ngành mã hóa và ngành ngân hàng đã hình thành hai phe rõ ràng đối lập.

Trong nội bộ ngành mã hóa, cũng có những bất đồng đáng chú ý. Coinbase, với tư cách là phản đối lớn nhất, đã chính thức rút hỗ trợ dự thảo mới vào ngày 26 tháng 3 năm 2026, lý do là điều khoản này sẽ cắt đứt nguồn thu nhập quan trọng của họ. Theo báo cáo, nếu loại bỏ hoàn toàn lợi nhuận stablecoin, Coinbase có thể mất khoảng 800 triệu USD doanh thu mỗi năm, đồng thời ảnh hưởng đến mô hình tài chính dựa trên hợp đồng phân phối USDC với Circle.

Tuy nhiên, không phải tất cả các doanh nghiệp mã hóa đều cùng chung quan điểm. Một số cho rằng, thay vì kéo dài tranh cãi về lợi nhuận khiến dự luật chết yểu, tốt hơn là chấp nhận các thỏa hiệp hiện tại để có sự rõ ràng về cấu trúc thị trường hơn. Các cuộc họp ngành cho thấy rõ sự khác biệt trong cách tiếp cận đàm phán pháp lý.

Ngành ngân hàng cũng gây sức ép đáng kể. Hiệp hội Ngân hàng Cộng đồng Độc lập Mỹ (ICBA) cảnh báo, việc cho phép lợi nhuận stablecoin có thể dẫn đến rút 1,3 nghìn tỷ USD tiền gửi và giảm 850 tỷ USD cho vay. Tuy nhiên, báo cáo của Ủy ban Cố vấn Kinh tế Nhà Trắng tháng 4 lại đưa ra kết luận trái ngược: dự thảo cấm lợi nhuận stablecoin chỉ làm tăng thêm 2,1 tỷ USD cho vay ngân hàng Mỹ, tăng 0,02%, và để đạt mức tăng nhỏ này, ngân sách phải chi khoảng 800 triệu USD.

CEA còn chỉ ra, ngay cả trong giả thuyết cực đoan nhất (thị trường stablecoin tăng gấp 6 lần), các ngân hàng cộng đồng cũng chỉ dự kiến tăng cho vay thêm 6,7%. Các số liệu này về cơ bản làm lung lay luận điểm chính của ngành ngân hàng. Adam Minehardt, trưởng phòng thị trường vốn của Chainlink, trong phỏng vấn, nói thẳng rằng, các tổ chức truyền thống luôn “nỗ lực cực kỳ” để ngăn chặn các chức năng mã hóa mang lại lợi nhuận, thực chất lo ngại của họ chủ yếu xuất phát từ áp lực cạnh tranh, chứ không chỉ vì lo sợ rút tiền gửi.

Phát ngôn của Nhà Trắng ngày 19 tháng 4 đã chuyển đổi câu chuyện từ “an toàn tiền gửi và ổn định tài chính” sang “lợi ích nhóm cản trở đổi mới”, ý nghĩa chính trị của câu chuyển đổi này còn quan trọng hơn bất kỳ sửa đổi điều khoản nào.

Phân tích quy mô thị trường và tiền gửi: dữ liệu phản ánh cấu trúc ngành

Thay đổi quy mô thị trường stablecoin cung cấp bối cảnh vĩ mô quan trọng để hiểu cuộc chơi này. Tính đến đầu năm 2026, tổng giá trị thị trường stablecoin khoảng 305 tỷ USD, tăng hơn 6 lần so với chưa đầy 50 tỷ USD năm 2021. Cuối quý 1 năm 2026, con số này lên tới khoảng 315 tỷ USD, tỷ lệ stablecoin trong tổng vốn hóa thị trường tiền mã hóa đạt khoảng 10,19%, duy trì trên 300 tỷ USD trong ba tháng liên tiếp.

Các mô hình ước lượng khác nhau về rút tiền gửi tạo thành nền tảng dữ liệu cho cuộc chơi giữa ngân hàng và ngành mã hóa. Mô hình cảnh báo của ICBA ước tính, tiền gửi của các ngân hàng cộng đồng có thể giảm 1,3 nghìn tỷ USD, kéo theo mất khả năng cho vay khoảng 850 tỷ USD. Trước đó, CEO Brian Moynihan của Bank of America đã cảnh báo, tiền gửi có thể chuyển sang các sản phẩm liên quan stablecoin với quy mô lên tới 6 nghìn tỷ USD.

Tuy nhiên, mô hình của Standard Chartered lại đưa ra dự báo thận trọng hơn, cho rằng đến cuối năm 2028, tiền gửi ngân hàng Mỹ sẽ rút khoảng 500 tỷ USD, và lượng rút này liên quan chặt chẽ đến mức độ phổ biến của stablecoin. Dự báo của Jefferies ở mức trung bình, cho rằng trong 5 năm tới, stablecoin sẽ khiến tiền gửi cốt lõi của ngân hàng Mỹ giảm từ 3% đến 5%, lợi nhuận trung bình của ngân hàng giảm khoảng 3%, và quy mô thị trường stablecoin có thể mở rộng từ 800 tỷ đến 1,15 nghìn tỷ USD trong cùng kỳ.

Những chênh lệch dữ liệu này phản ánh rõ một thực tế cốt lõi: mối lo của ngành ngân hàng không phải là không có căn cứ, nhưng phóng đại thành “khủng hoảng hệ thống” lại khác xa với dữ liệu hiện có. Abhi Srivastava, Phó chủ tịch bộ phận tài sản số của Moody’s, phân tích cân bằng hơn — hạ tầng thanh toán hiện tại của Mỹ cộng với luật GENIUS tạm thời hạn chế khả năng thay thế lớn của stablecoin đối với tiền gửi ngân hàng trong ngắn hạn, nhưng khi giá trị thị trường vượt 300 tỷ USD và hướng tới các mức cao hơn, áp lực cạnh tranh dài hạn đối với hệ thống ngân hàng là không thể xem nhẹ.

Lợi ích của cấm lợi nhuận: Bảo vệ ổn định tài chính hay ngân hàng?

Quan điểm chính của ngành ngân hàng là lợi nhuận stablecoin mang tính rủi ro hệ thống — chưa được kiểm soát đầy đủ, có thể gây ra rút tiền hàng loạt, làm suy yếu ổn định tài chính.

Thứ nhất, logic quy mô khó tự thống nhất. Báo cáo của CEA dựa trên mô hình dữ liệu của ngân hàng, ước tính tác động chỉ 0,02% đến khoản vay, khác xa với tác động hàng nghìn tỷ USD mà ngành ngân hàng ban đầu tuyên bố. Ngay cả trong kịch bản tăng trưởng cực đoan, ảnh hưởng vẫn nằm trong phạm vi cận biên.

Thứ hai, cấu trúc động cơ không đối xứng. Vấn đề lợi nhuận stablecoin bị ngành ngân hàng liên tục thổi phồng vì nó chạm vào lợi thế cốt lõi của mô hình kinh doanh ngân hàng — tiền gửi chi phí thấp. Trong môi trường lãi suất hiện tại của Fed, nhiều tài khoản ngân hàng trả lãi thấp hơn nhiều so với lợi nhuận thị trường, trong khi stablecoin có lãi (như phần thưởng USDC truyền dẫn từ lợi tức trái phiếu kho bạc) thực chất là phần lợi nhuận từ trái phiếu kho bạc chuyển lại cho người dùng. Phản đối của ngành ngân hàng về cơ bản là nhằm củng cố hàng rào bảo vệ lợi thế tiền gửi lãi thấp.

Thứ ba, phân tích của Moody’s cung cấp một quan điểm cấu trúc quan trọng: trong khung pháp lý GENIUS hiện tại, nhà phát hành stablecoin đã bị cấm trả lợi nhuận trực tiếp, hạ tầng thanh toán nội địa đã phát triển mạnh, khả năng thay thế stablecoin đối với tiền gửi truyền thống trong thanh toán nội địa bị hạn chế rõ rệt. Rủi ro dài hạn thực sự nằm ở chỗ — khi hệ sinh thái tài chính chuỗi mở rộng, nhiều tài sản tích tụ dưới dạng stablecoin trên chuỗi thay vì chảy trở lại ngân hàng, từ đó dần làm suy yếu nền tảng tạo tín dụng của ngân hàng. Đây là quá trình chậm, mang tính cấu trúc, chứ không phải cảnh báo rút tiền đột ngột như mô tả của ngành ngân hàng.

Vì vậy, câu chuyện “bảo vệ ổn định tài chính” của lợi ích cấm lợi nhuận rõ ràng có sự khác biệt lớn so với chính sách thực chất — xây dựng rào cản cạnh tranh thể chế giữa tài sản mã hóa và hệ thống ngân hàng.

Phân tích tác động ngành: Ai hưởng lợi, ai thiệt hại

Nếu dự thảo Dự luật CLARITY về lợi nhuận stablecoin được thông qua như hiện tại, sẽ có sự phân phối lại rõ rệt trong ngành.

Với các doanh nghiệp như Circle và hạ tầng stablecoin được quản lý, tác động mang tính hai mặt. Một mặt, cấm lợi nhuận thụ động sẽ hạn chế khả năng truyền lợi nhuận dự trữ qua nền tảng đến người dùng, làm giảm sức hấp dẫn của sản phẩm trong ngắn hạn. Năm 2024, Circle đạt doanh thu 1,676 tỷ USD, trong đó 95-99% đến từ lợi nhuận tài sản dự trữ. Bất kỳ điều khoản nào hạn chế truyền lợi nhuận đều trực tiếp ảnh hưởng đến mô hình sinh lời cốt lõi này. Mặt khác, phân tích của 10x Research cho rằng, việc tích hợp sâu stablecoin vào hệ thống thanh toán sẽ có lợi cho các nhà cung cấp hạ tầng như Circle, vì vị trí pháp lý rõ ràng sẽ thúc đẩy các tổ chức truyền thống sử dụng USDC làm phương thức thanh toán.

Đối với Coinbase, các nền tảng vừa giao dịch vừa phân phối stablecoin, tác động chính nằm ở doanh thu. Khoảng 20% tổng doanh thu của Coinbase đến từ lợi nhuận stablecoin, và lệnh cấm có thể làm giảm khoảng 800 triệu USD doanh thu mỗi năm. Tuy nhiên, kênh thưởng hoạt động vẫn còn, giúp Coinbase có thể thiết kế các giải pháp thay thế hợp pháp — ví dụ, dùng USDC liên kết với giao dịch, đăng ký hoặc sử dụng nền tảng để giữ chân người dùng.

Về phía hệ sinh thái DeFi, Markus Thielen, sáng lập 10x Research, nhận định, dự luật CLARITY có thể “tái trung tâm hóa” lợi nhuận vào ngân hàng, quỹ thị trường tiền tệ và các sản phẩm có kiểm soát, gây ra rủi ro cấu trúc cho token DeFi. Các giao thức dựa trên lợi nhuận từ dư nợ trên chuỗi sẽ phải tái cấu trúc sản phẩm, và khung pháp lý có thể mở rộng đến các giao diện người dùng và mô hình token, gây ảnh hưởng gián tiếp đến các sàn DEX và các giao thức vay mượn.

Với ngành ngân hàng truyền thống, trong ngắn hạn có vẻ thắng thế khi cấm lợi nhuận thụ động, vì điều này loại bỏ lợi thế cạnh tranh trực tiếp của stablecoin về lãi suất gửi tiền. Nhưng về dài hạn, hợp pháp hóa stablecoin mở ra kênh hệ thống cho nhiều tổ chức phi ngân hàng tham gia vào hệ thống thanh toán USD. Các nhà phân tích như Jefferies cho biết, Fidelity đã ra mắt stablecoin FIDD của riêng mình, Goldman Sachs và các giám đốc điều hành các ngân hàng Mỹ cũng đã đề cập đến các giải pháp token hóa và stablecoin. Điều này cho thấy, ngân hàng không chỉ là đối tượng bị cản trở, mà còn đang trở thành đối thủ cạnh tranh trong hệ sinh thái stablecoin. Chiến thắng của cấm lợi nhuận có thể chỉ là tạm thời, trong dài hạn, lợi ích của việc hợp pháp hóa stablecoin sẽ rõ ràng hơn.

Kết luận

Tranh luận về lợi nhuận stablecoin trong Dự luật CLARITY, về mặt bề nổi là một thỏa hiệp kỹ thuật giữa “cấm lợi nhuận thụ động” và “cho phép thưởng hoạt động”, nhưng thực chất phản ánh một cuộc điều chỉnh sâu sắc về quyền lực trong hệ thống tài chính Mỹ trong kỷ nguyên đô la số. Ngành ngân hàng cố gắng xây dựng hàng rào pháp lý để bảo vệ hoạt động tiền gửi truyền thống, ngành mã hóa cố gắng hợp pháp hóa stablecoin và xây dựng mô hình kinh doanh bền vững, còn Nhà Trắng tham gia nâng tầm cuộc chơi này từ đối thoại ngành sang chiến lược quốc gia về tài sản số.

Dù cửa sổ lập pháp tháng 5 có mở hay đóng, một xu hướng không thể đảo ngược đã rõ: stablecoin đã từ công cụ bên lề của thế giới mã hóa trở thành tài sản có vị trí pháp lý rõ ràng, được kiểm soát bởi luật liên bang, như một đồng tiền tương đương của đô la Mỹ. Nội dung cuối cùng của điều khoản lợi nhuận sẽ quyết định hình thức mang lại giá trị cho người dùng trong ngắn hạn, nhưng quá trình stablecoin tích hợp vào hệ thống tài chính Mỹ đã trở thành một thực tế không thể đảo ngược của ngành. Các nhà tham gia thị trường nên chú ý không chỉ vào lợi ích hay rủi ro của cấm lợi nhuận, mà còn hướng tới bức tranh rộng hơn về hạ tầng pháp lý, nền tảng thanh toán chuỗi và ứng dụng tài chính tuân thủ quy định trong tương lai.