剛剛注意到 MSTR 的估值溢價已經完全崩潰。mNAV 現在為 1.21 倍，基本上是我們在過去 19 個月中見過的最差水平。去年十一月時，它的交易倍數曾達到 3.4 倍——也就是說，投資者願意為公司持有的比特幣庫存支付的價格大幅縮水。

值得注意的是：比特幣今年迄今已上漲 31%，但 MSTR 只上漲了 13.3%。所以如果你直接買入 BTC，現在的收益會遠超持有 MSTR 的投資者。mNAV 溢價本應反映 Saylor 通過市場發行來獲取更多比特幣的能力，但當股價持續被稀釋，溢價不斷縮小時，這個策略看起來就沒那麼有吸引力了。

公司持有約 $78 億美元的比特幣，但市值卻是 $94 億美元。這 $16 億美元的差距曾代表投資者對整個比特幣累積策略的樂觀情緒。然而最近，人們開始失去信心——尤其是看到內部人士拋售股份，以及比特幣直持的表現遠優於持有公司股票的表現。溢價的收縮充分反映了市場情緒的轉變。

如果比特幣持續跑贏，而 MSTR 的 mNAV 仍然處於壓縮狀態，我們可能會看到普通股股東面臨更多壓力。數學已經不再像以前那樣合理了。